Капитал құрылымының компромиссті концепциясы
жоспар
кіріспе ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...3
1 Корпорация капиталының құрылымын жоспарлау
1.1 Капитал құрылымы түсінігі және капитал құрылымының тұжырымдамалары ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 4
1.2 Капитал құрылымының теориясы: Модильяни-Миллер үлгiлерi ... ... 12
1.3 Модильяни-Миллер үлгiсi мен Миллер үлгiсiн сынау ... ... ... ... ... ... .16
1.4 Капиталдың мақсатты құрылымы ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...17
2 Корпорация Капиталының құны
2.1 Капиталдың құны ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... .20
2.2 Капиталдың құрамдас бөлiктерi және олардың құны ... ... ... ... ... ... ... 21
2.3 Қарыз капиталы деректемесiнiң құны ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ..26
2.4 Артықшылықты акциялар деректемесiнiң құны ... ... ... ... ... ... ... ...29
2.5 Бөлiнбеген пайда деректемесiнiң құнын бағалау әдiстерi. Жаңа акциялар шығару деректемесiнiң құны ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ..30
2.6 Капиталдың орташа өлшенген құны (WACC) ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... .32
2.7 Капиталдың шектi құны ... ... ... ... ... ... ... . ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...33
Қорытынды ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 35
Пайдаланылған әдебиеттер ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ..37
Кіріспе
Кәсіпорын қолданатын экономикалық ресурстар әр түрлі болып келеді. Кәсіпорынның тиімді қызмет етуі үшін, белгілі бір ұзақ мерзімді қолданатын ресурстың, яғни капиталдың болуы аса маңызды. Табиғи және еңбек ресурстары сияқты капитал да өндіріс факторы болып табылады. Капитал мақсатты түрде пайда алу үшін өндіріске салынған қаражат болып табылады.
Бір жағынан капитал ретінде, акционерлік капитал соммасы, эмиссионды табыс пен бөлінбеген пайданы қарастырады. Ал сонымен қатар, капитал деп барлық ұзақ мерзімді қаражат көздерін қарастырады.
Бірінші жағдайда, капитал - кәсіпорын иелерінің қызығушылығы. Мұнда капитал мөлшері сол кәсіпорынның активтерінің құны мен ұйымның басқа үшінші тұлғалардың (кредитор, мемлекет және т.б) берешегінің айырмасы ретінде есептеледі.есептеу барысында қандай бағалаулар қолданса, онда капитал көлемі әр түрлі есептелуі мүмкін. Бұл әдістме бухгалтерлер арасында кең тараған.
Капитал терминін негізгі (ұзақ мерзімді активтер, сонымен қатар аяқталмаған өндіріс) және айналым (ұйымның барлық айналым құралдары) капиталы деп бөле отырып, ұйымның активтерін сипаттауға жиі қолданады. Бұл әдіс экономистер арасында кеңінен таралған.
Капитал - ұйымның активтерін қалыптастырудағы барлық құралдардың ақшалай, материалды және материалды емес формадағы инвестицияланған сомасы деген де анықтамасы бар. Бұл жағдайда, капитал мүліктік комплекс ретінде қарастырылады, оның көмегі арқылы оның иесі болашақта пайда алуын болжайды, яғни оның табыс әкелу мүмкіндігі. Мұндай тракттауда капитал заттық және құндық формада болады. Капитал заттық формасында қор ретінде аталады. Қорлардың құндық бағасы қаражат деп аталады.
Капитал термині көбінесе қатыстылығы бойынша қаражат көздерімен, сонымен қатар активтерге де қолданады.
Мұндай жағдайда, қаражат көздерін сипаттай отырып, пассивті капиталды білдірсе, активтерді сипаттай отырып активті капиталды білідіреді және оны негізгі (аяқталмаған құрылысты бірге алғандағы ұзақ мерзімді активтер )капитал мен айналым (барлық айналым қаражаттары) капиталы деп бөледі.
Батыс әдебиеттерінде капитал деп активтер мен операцияларды қаржыландыруға қолданатын барлық қаражат көздері, сонымен қатар, ұзақ және қысқа мерзімді берешек пен артықшылығы бар және жай акцияларды (баланс пассиві) қарастырады.
Курстық жұмыста корпорация капиталының құрылымын жоспарлау мәселесі қарастырылады.
1 Корпорация капиталының құрылымын жоспарлау
1.1 Капитал құрылымы түсінігі және капитал құрылымының тұжырымдамалары
Капитал құрылымы - нарықтық стратегияны жүзеге асыру, қарыз және меншікті қаржыландырудың арақатынасын анықтау үшін, арнайы қазіргі заманға сай қаржылық талдауға енгізілген логикалық түсінік болып табылады.
Алғашында, капитал құрылымы түсінігі тек қана ұйым қолданатын жарғылық капитал мен ұзақ мерзімді қарыз капиталының арақатынасы ретінде қарастырылды. Осындай мазмұннан кейін, барлық капитал құрылымының классикалық теориялары кәсіпорынның капитал құрамындағы акция мен облигация арақатынасын зерттеуде құрылды. Капитал құрылымы концепция базасының қолдану аясының кеңеюіне байланысты, қарастырып отырған қарыз капиталының құрамы әртүрлі қысқы мерзімді банктік кредиттермен толықтырылды. Бұл жағдай ұйымдардың шаруашылық іс-әрекеттерін қаржыландырудағы банктік кредит ролінің артуы және қысқа мерзімдіден ұзақ мерзімдіге қайта құрылымдаумен пайда болды.
Қазіргі таңда ұйымның меншікті капиталын ғана емес, қарыз капиталын да қарастыру белең алған. Меншікті капитал құрамында тек қана жарғылық капитал ғана емес, сонымен бірге ұйыммен құрылған резервтер мен қорлар, қайта инвестициялауға жататын қайта қалыптасқан табыс та қарастырылады. Қарыз капиталы оны ұйымның тарту формалары бойынша және қаржылық лизинг,барлық түрдегі тауарлы кредит, ішкі кредиторлық қарыздары бойынша қарастырады.
Капитал түрлерін жүйелеу 3 кестеде көрсетілген.
Кесте 1- Негізгі белгілері бойынша капитал түрлерін жүйелеу
Кәсіпорынға тиістілігі бойынша
Меншікті капитал
Қарыз капиталы
Қолдану мақсаты бойынша
Қарыз капиталы
Өндірістік капитал
Инвестициялау формасы бойынша
Қаржылық формадағы капитал
Материалды формадағы капитал
Материалдық емес формадағы капитал
Инвестициялау объектісі бойынша
Негізгі капитал
Айналым капиталы
Айналым процессіндегі болу формасы бойынша
Ақшалай формадағы капитал
Материалды формадағы капитал
Тауар формасындағы капитал
Меншік формасы бойынша
Меншікті капитал
Мемлекеттік капитал
Іс-әрекеттің ұйымдық-құқықтық формалары бойынша
Акционерлік капитал
Пайлық капитал
Дербес капитал
Иелерінің қолдану сипаты бойынша
Жұмыс істейтін капитал
Жұмыс істемейтін (өлі) капитал
Тарту көздері бойынша
Ұлттық (отандық) капитал
Шетелдік капитал
Капитал құрылымы қазіргі заманға сай түсінігі, бұл концепцияны іс жүзінде пайдаланудың ауқымын кеңейтеді:
- мұндай талқылауда капитал құрылымы концепциясының базисі капитал құны концепциясымен синхрондалуы ұйымның нарықтық бағасын арттыруда олардың инструментарийін комплексті пайдалануға мүмкіндік береді.
- капиталды пайдалану тиімділгі оларға авансталған активтерді пайдалану тиімділігімен жақынырақ ұштастырады.
- капитал құрылымы тек қана үлкен ұйымдар үшін емес, сонымен бірге ұзақ мерзімді капитал нарығына шығуы шектелген орта және кіші кәсіпорындардың да ерекшеліктерін зерттеу мен оларға ұсыныс жасауға мүмкіндік береді.
Капитал құрылымын басқарудың мәні меншікті және қарыз капиталының оптималды арақатынасын қалыптастыра отырып, капиталдың орта еселенген құнын минимизациялайды және кәсіпорынның нарықтық бағасын максимизациялайды.
Капитал құрылымын басқару мүмкіндіктері мен мақсатқа сай болуының мәселелері экономистердің назарында қалып отыр. Негізігі сұрақ мынадай: Капиталдың оптималды құрылымы бар ма және ол капитал құны мен кәсіпорынның бағасына қалай әсер етеді?
ХХғ. ортасынан бастап қалыптаса бастаған капитал құрылымының генезисінде жалпы концепциялардың қалыптасуында негізгі 4 этап ерекшеленеді: 1) капитал құрылымының дәстүрлі концепциясы; 2) капитал құрылымының Модильяни-Миллер үлгiлерi; 3) капитал құрылымының компромиссті концепциясы; 4) капитал құрылымын қалыптастырудағы мүдделер қарама-қайшылығының концепциясы. Бұл концепциялар негізінде капитал құрылымын оптимизациялау мүмкіндігінің қарама-қайшы әдістері мен мұндай оптимизациялаудың механизмінің анықтайтын басым бағыттары жатыр. Бұл концепциялар толық көлемде тек қана дамыған бағалы қағаздар нарығымен және ол жайлы толық статистика болған жағдайда ғана жүзеге асады. Капитал құрылымыныің негізгі концепцияларын қысқаша қарастырайық.
Капитал құрылымының дәстүрлі концепциясы. Бұл концепцияны қолдаушылар былай дейді: а) ұйымның капитал құны оның құрылымына бағынышты; б) WACC мәнін минимизациялайтын және ұйымның нарықтық бағасын максимилизациялайтын капитал құрылымы бар; Дәстүрлі концепцияны қолдаушылары мынандай ұстанымды қолдады: ұйымның меншікті капитал құны әрқашан қарыз капиталынан жоғары болуы керек.
Қарыз капиталының төменгі құны меншікті капиталға қарағанда оның қолдану тәуекелділігінің деңгейімен түсіндіріледі. Қарыз капиталының табыстылық деңгейі детерминирлік сипатта болады, өйткені оның пайыздық ставкасы алдын - ала тұрақты мөлшерде белгіленген болады, ал меншікті капиталдың табыстылық деңгейі анықталмаған жағдайда қалыптасады (ол ұйымның болашақтағы қызметінің қаржылық нәтижелеріне байланысты).
Қарыз капиталын қолдану тәртіп бойынша қаржы түрінде қамтамасыз етіледі; көбінесе, мұндай қамтамасыз етуде үшінші тұлғалардың кепілдемесі, кепілдеме немесе мүлікті қоюды пайдаланады. Банкроттық жағдайда көптеген елдердің заңнамасы бойынша иегерлердің құқықтарына қарағанда, кредиторлардық өтініштерін қанағатттандыру белең алады.
Дәстүрлі концепция бойынша, оптималды капитал құрылымы бар және капитал құны оның бағасына тәуелді. Дәлел ретінде келесі аргументтер ұсынылады:
1) Капиталдың орташа құны оның құраушыларына, яғни жалпы түрде екі түрге бөлінген меншікті және қарыз капиталына бағынышты.
2) Капитал құрылымына байланысты әр қаражат көзінің құны өзгереді, бірақ өзгеру темпі әр түрлі;
3) Қарыз құралдарының үлесі біршама артқанда, акционерлердің табысын көтеруде шұғыл реакциясын тудырмайды, алайда қауіпсіздік нормасынан асқан жағдайда жағдай өзгереді, акционерлер тәекелділікті компенсациялау мақсатында жоғары табысты талап етеді;
4) Қарыз капиталының үлесі артқанда қарыз капиталының құны басында өзгеріссіз болады, бірақ кейіннен өсе бастайды;
5) Меншікті капиталдың құнына қарағанда, қарыз капиталының құны орташа төмен, сондықтан оптималды капитал құрылымы бар және WACC мәні минималды мәнге ие, ал ұйымның нарықтық бағасы сәйкесінше максималды болады.
Капитал құрылымының Модильяни-Миллер үлгiлерi. Бұл концепцияның негізін қалаушылар Ф.Модильяни және М.Миллер математикалық дәлелердер келтіріп, кері бағыт ұстанды: кейбір жағдайларда кәсіпорыннның нарықтық бағасы мен капитал құны капитал құрылымына байланысты емес, сондықтан оларды оптимизациялауға болмайды, сонымен қатар капитал құрылымы өзгеруіне байланысты кәсіпорынның нарықтық құнын өсіруге болмайды. Концепцияның негізі бойынша, капиталдың орташа құнын минимизациялау критерийі немесе ұйымның нарықтық бағасын арттыру критерийі бойынша оптимизациялауға болмайды, себебі капитал құрылымы бұл көрсеткіштердің қалыптасуына әсер етпейді.
Бұл концепцияның негіздемесі капитал нарығын бірнеше шарттармен шектеуге негізделген (көбінесе мүмкін емесшарттар). Ендірілген негіздік сілтемелерден кейін, авторлар кәсіпорынның нарықтық бағасы оның құрамына қарамастан осы активтерге авансталған активтердің суммарлық құнына, яғни не WACC көрсеткіші, не кәсіпорынның нарықтық құны капитал құрамына байланысты емес екендігін математикалық түрде дәлелдеді.
Бұл дәлілдің бастапқы жағдайы келесі ұстаны болып табылады, ұйымның шаруашлық жүргізу процессінде оның табыстылығы капиталдың жекелеген элементтеріне емес, онымен қалыптасқан активтерге әсер етеді.
Кейіннен келе, бұл концепцияның авторлары шектеулерді алып тастады, яғни кәсіпорынның нарықтық бағасының қалыптасу механизмі капитал құрылымымен белгілі бір көлемде байланысты екенін мойындады. Бұл концепция келесі параграфта ауқымды қарастырылған.
Капитал құрылымының компромиссті концепциясы. Модильяни-Миллер теориясын қатаң мағынада сақтау мүмкін емес. Сондықтан, мүмкін болатын банкротыққа байланысты, шығындар мен агенттік шығындарды ескеретін компромиссті модель пайда болды. Бұл модель мүмкін болатын шығындардың субъективті бағалауларына негізделеген. Жалпы түрде былай бейнеленуі мүмкін:
VL= VU+T*Z-PVfz-PVao, (7.1)
мұнда, VL - қаржылық тәуелді ұйымның нарықтық құны;
VU - қаржылық тәуелді емес ұйымның нарықтық құны;
T - Табысқа салынатын салық ставкасы;
Z - ұйымның қарыз капиталынын нарықтық бағасы;
Vfz - қаржылық қиындықтарға байланысты күтілетін шығындар құны;
PVao - агенттік қатынастарға байланысты күтілетін шығындар құны;
Қаржылық қиындықтарға байланысты туындаған шығындар, банкроттық қаупі пайда болғанда тағы да қосымша шығындарға алып келеді. Олар банкроттықтың тікелей және жанама шығындарында көрсетіледі.
Тікелей шығындарға келесі шығындар жатады: мүлікке зиян келтіру, құқықтық қызметтер, әкімшілік шығындар т.б. Жанама шығындарға қаржылық қиындықтармен туындаған, арнайы басқару шешімдерімен қамтамасыз ету, тұтынушылар, материал жабдықтаушылар мен басқа да контрагенттердің іс-әрекеттері жатады. Бұл шығындар жетерліктей көп және кйбір жағдайларда 20% дейін жетеді. Қорытындыда, қаржылық қиындықтар күтілетін акционерлердің капитал табыстылығының ұлғаюы және ұйым құнының азаюы арқасында, капитал құнын арттырады.
Агенттік шығындар кәсіпорынды басқару мен оның тиімділігін бақылауды қамтамасыз ету үшін жұмасалады. Одан басқа, акционерлермен облигация иелерінің мүдделерінде қарама-қайшылықтар болуы басқарушыларға шек қойып және оларды сақтауы бойынша бақылауға қосымша шығындарға әкеледі. Нәтижесінде, қарыз капиталының бағасы артады және акционерлік капиталдың бағасы кеми отырып, қарыз тарту көздерінің тиімділігін төмендетеді. Агенттік шығындарды бағалау өте қиын және белгілі бір субъективизммен зардап шегеді, алайда оларды капитал бағасын анықтайтын кезде әрқашан ескеру қажет.
Осыдан келе, оптималды капитал құрылымы қарыз құралдарын тарту нәтижесінде салықты үнемдеу және тартылған капиталдың жалпы капитал құрылымындағы үлесінің артуымен пайда болған әлеуетті қаржылық және агенттік шығындарды ұлғайту арасындағы компромисс нәтижесінде пайда болады.
Капитал құрылымы бірнеше қарама-қайшы шарттар негізінде қалыптасады, капиталдың табыстылығы мен тәуекелділігінің деңгейі арақатынасын анықтайтын, яғни құрылымды оптимизациялау процессінде комплексті әсер етудің қатысты компромиссі арқылы ескеру керек.
М.Миллер, Х. Де-Анжело, Р.Масюлис, Дж.Уорнер зерттеулерінің негізінде қалыптасқан бұл концепция, капитал құрылымын қалыптастыру негізінде алдыңғы концепцияларда ескерілмеген экономика мен нарықтың қызмет етуінің нақты шарттарын қосты:
1) Нақты қызмет ететін экономика табысқа салынатын салық факторын еескермеуіне болмайды, себебі ол капиталдың жекелеген элементтерін қалыптасуымен, сондай-ақ оның құрылымынада әсер етеді. Капиталистік елдер тәжірбиесінде қарыз капиталына қызмет көрсету шығындары толығымен немесе бөлшектеп салық салу базасынан азайтуға жатады. Осыған байланысты, қарыз капиталының құны салықтық қалқан арқасында, басқа да шарттар бойынша меншікті капитал құнына қарағанда әрқашан төмен болып келеді.
2) Капиталдың жекелеген элементтерін бағалау процессінде, ұйымның аяқталмаған капитал құрылымымен байланысты банкроттық тәуекелі ескерілуі қажет. Капитал құрамындағы қарыз капиталының мөлшері шекті мөлшерден асуы ұйымның ықтимал банкроттығын ұлғайтады. Мұндай жағдайда кредиторлардың іс-әрекеті екі альтернативамен анықталады: а) сол шарттарда ұйымға берілетін несие көлемін азайту (бұл жағдайда қарыз капиталының үлесінің азаюы, капиталдың орташа құнының өсуі мен ұйымның нарықтық бағасының төмендеуіне алып келеді); б) кредитке ұсынылып отырған капиталдың табыстылығын жоғары деңгейін талап ету (бұл жағдай да қарыз капиталының үлесінің азаюы, капиталдың орташа құнының өсуі мен ұйымның нарықтық бағасының төмендеуіне алып келеді);
3) Сыртқы көздерден тартылған капиталдың жекелеген элементтері өзінің бағасына қолдану кезіндегі оған қызмет кқрсету шығындарын ғана емес, сонымен қатар, оны тарту шығындарында қамтиды. Бұл операциялық шығындар капиталдың жекелеген элементтерін бағалауда ғана емес, сондай-ақ орташа бағасында және капитал құрылымын қалыптастыруда ескерілуі керек.
Осы шарттарды қабылдау барысында, капитал құрылымының компромиссті концепциясы мынаған келеді: нақты қызмет ететін экономика мен капитал нарығында, ұйымның капитал құрылымы кәсіпорынның нарықтық құнына қарама - қарсы әсер ететін факторлар әсерінде қалыптасады. Бұл фактор өзінің суммарлық әсерінде кәсіпорынның белгілі құрылымында оны пайдаланудың табыстылығы мен тәукелділігінің арақатынасын қалыптастырады. Қолданып отырған капиталдың орта еселенген бағасының көрсеткішін қалыптастырады, капитал нарығында оның жекелеген элементтерін тартудың шығындарын ескереді. Қолданып отырған капиталдың тәуекел деңгейі ұйымның банкроттыққа әкелетін қарыз капиталының шекті салмағының жалпы соммадағы көрсеткішін қалыптастырады.
Модель логикасы мынадай . Белгілі бір кезеңде қарыз ресурстарын тарту ұйымның нарықтық құнынының көтерілуіне себеп болады, яғни толық өз-өзін ақтайды. Алайда, қаржылық леверидж деңгейінің өсуіне қарай, агенттік қарым-қатынастармен және мүмкін болатын қаржылық қиындықтар қатерінің ұлғаюымен шартталған шығындар пайда болады және үнемі өсіп отырады. Бұл шығындар несиелік қаржыландырудың жағымды, оң әсерін нивелирлейді, яғни ұйымның нарықтық құны барынша көп болғандағы қарыз көздерінің үлесі белгіл бір критикалық деңгейіне жеткенде, несиелік капитал үлесін әрі қарай көбейтуге , меншікті капитал үлесін азайтуға байланысты қабылданған кез-келген шешім , капитал нарығындағы ұйым жағдайының нашарлауына әкеліп соқтырады.
Компромисстік тұжырымға сәйкес, ұйым капиталының орташа өлшенген құны несиелік капиталдың меншікті салмағының өсуімен өз үрдістерін жалпы соммада төмендегідей өзгертеді: а) алғашқы кезеңде, қарыз капиталының меншікті салмағы қауіпсіз аймақта түрғанда (банкрот қаупі болмағанда ), оның дамуы капиталдың орташа өлшенген құнының елеулі түрде төмендеуіне әкеледі; б) екінші кезеңде қарыз капиталының құнының аз ғана өсуімен байланысты болатын банкрот болудың қаупі аз кезде, оның меншікті салмағының ұлғаюы капиталдың орташа өлшенген құнының салыстырмалы тұрақтануын тудырады; в) үшінші кезеңде, банкрот болу қаупі елеулі өскенде және қарыз капиталы бағасының сәйкесінше, өсуінде, несиелік капиталды пайдаланудың меншікті үлесінің жоғарылауы WACC одан әрі өсуіне әкеледі.
WACC көрсеткішінің ең аз мәні сәйкес келетін қарыз капиталы деңгейі келісімдік болып келеді. Сонымен бірге, капитал құрылымының қазіргі заманғы компромисстік теориясы меншік иелері мен менеджерлердің қауіп-қатердің мүмкін болатын деңгейіне қатынасына байлансты WACC-тың басқа мәндерінде мәміле, келісім нүктесінің қалыптасу мүмкіндігін анықтайды. Консервативті экономикалық ұстанымда қарыз капиталының деңгейі компромисстік тен аз болуы мүмкін; қауіп-қатерлі ұстанымда карыз капиталының деңгейі компромисстіктен әлде қайда көп болуы мүмкін. Яғни, капитал құрылымының қалыптасуындағы әрбір нақты жағдайдағы оның оптимизациясының критерийлері болатын табыс пен қауіп-қатер деңгейін меншік иелері мен менеджрлер жағдайға байланысты таңдайды.
Осылайша, (3.1) үлгісінде оптималды капитал құрылымы мына жалпы капитал құрылымындағы қарыз капиталы үлесінің өсуінен болған потенциалды қаржы қиындықтарымен және агенттік шығындармен байланысты қарыз құралдарын тарту және шығындарды ұлғайту нәтижесіндегі салық есебінен белгілі бір үнемдеулер арасындағы келісім нәтижесінде қол жеткізуге болады.
Келісімдік үлгілерді қарыз капиталдарын тартудың дұрыстығы туралы шешім қабылдау кезінде пайдалануға болады, себебі қаржы қиындықтарымен және агенттік шығындармен байланысты жұмсауларды, қарыз құралдарын тарту нәтижесінде пайда болатын, салықтан үнемделген қаржы сомасымен салыстыруға мүмкіндік береді:
1) Қарыз капиталын үлкен көлемдерге тарту мүмкіндігі бар, қауіп-қатерге ұшырау мүмкіндігін төмен ұйымдарға қарағанда;
2) Қаржы қиындығына ұшырау мүмкіндігі жоғары, қауіп-қатер деңгейі биік ұйымдарға қарыз капиталын аз көлемде пайдалану қажет, бұл жерде табиғи шектеуші салықтық үнемдеудің көлемі болады.
Компромисстік үлгілерді пайдалануда материалды емес активтерді көбірек ұйымдардың материалды активтері көп ұйымдарға қарағанда қарыз құралдарын тарту мүмкіндіктері жоғары болатынын ескреу керек. Бұл қаржы қиындықтарын жеңуге арналаған шығын көлемі қаржының келу мүмкіндігінен ғана емес, ұйым активтерінің формасымен (материалды активтерге қарағанда, материалды емес активтер тезірек құнын жоғалтады) белгіленетін мүмкін болатын зиянға байланысты.
Қаржылай қамсыздандыру көздерін таңдауда салық салу ставкасының мөлшері өте маңызды: салықтық ставкасы үлкен емес ұйымдарға қарағанда, салықтық ставкасы үлкен үйымдардың қарыз капиталын пайдалануға арналған үнемдеудің мөлшері көп болады (сондықтан, бұлар қарыз құралдарын көбңрек тарта алады)
(3.1) Үлгісі үлкен дәрежеде шынайы жағдайларға жақындатылған, алайда, тәжірбие жүзінде оны қолдану қиын. Ұнамдылығына қарамастан, компромисстік үлгілер әр уақытта тәжірбиелік қолданысқа ие бола бермейді. Осылай, профессор Г.Дональдсон капитал құрылымының қалыптасу тәжірбиесін зерттей отырып, ұйымдар өз қызметін үлестірілмеген табыс пен акционерлік капитал есебінен қаржыландыруды дұрыс көретіндігін анықтады. Жаңа жобаларды қаржыландыруға қаржы жетпей қалған жағдайда, олар, ең алдымен жаңа кәдімгі акцияларды шығармай, қарыздар мен конвертацияланатын қарыздық міндеттемелерді шығаруды қолданады. Осылайша, Г.Дональдсон жеке капитал көздерін бірдей емес екі бөлімге бөлді: компромисстік үлгілерге қарама-қайшы келетін , үлестірілмеген табыс және кәдімгі жаңа акциялар.
Капитал құрылымының қалыптасуындағы көзқарастардың қарама-қайшылық тұжырымы. Бұл концепция негізін меншік иелерінің, кредиторлардың және менеджрлердің капиталды тиімді басқару процесіндегі көзқарастары мен ақпараттық деңгейінің әр алуандығы туралы жағдай құрайды. Оларды теңестіру капиталдың жеке элементтері құнының ұлғаюына әкеледі.
Орташа еселенген құн критериі (ұйымның нарықтық құны) бойынша капитал құрылымын оптимизациялау процессіне жеке түзетулер енгізеді. Бұл тұжырым жеке жағдайларының авторлары (М.Гордон, М.Дженсен, У.Миклинг, Д.Галлей, Р.Масюлис, С.Майерс , т.б) келісімдік тұжырым мәнін өзгертпестен, жаңа факторларды қосу есебінен оның тәжірбиелік қолдану аясын айтарлықтай кеңейтті.
Көзқарастар қарама - қайшылығы тұжырымының мәні капитал қалыптасуында үш теорияны құрайды:
1. Ассимметриялық ақпарат теориясы, экономикалық жақсы дамыған елдердің өзінде, келесі кезеңде іске асатын және барлық аспектілерінде капитал нарығы толық болмауына негізделеді. Шынайы жұмыс жасайтын нарық өзінің толық болмауынан, жеткіліксіздігінен оның жеке қатысушыларына ұйымның даму перспективасы туралы адекватты емес (ассимметриялық) ақпаратты қалыптастырады. Бұл жеке қатысушыларды ұйымның болашақ табыс деңгейі мен қауіп-қатер деңгейін біркелкі емес баға беруіне әкеледі.
Ақпаратттың ассиметриялығы ұйымның менеджерлеріне (басқару персоналы) инвесторлары мен кредиторларына қарағанда қарастыратын аспект бойынша ақпарат толық болады (акционерлер мен басқа инвесторларға қарағанда менеджерлер ұйымның шынайы жағдайы мен даму перспективалары туралы жақсы біледі.) Ақпараттың мұндай ассимметриялығы капитал құрылымы қатынасында шешім қабылдауға елеулі түрде әсер етуі мүмкін. Егер инвесторлар мен кредиторлар менеджерлер сияқты ақпаатқа ие болса, онда олар да капиталдың табыстылық деңгейіне өз талаптарын дұрыс қалыптастырар еді; бұл өз кезегінде, кәсіпорынның нақты жағдайы мен оның даму перспективаларына сәйкес капитал құрылымын оптимизациялауға мүмкіндік береді.
2. Сигналдау теориясы ассимметриялық ақпарат теориясының логикалық дамуы болып табылады. Бұл теория мынаған негізделеді: яғни, капитал нарығы инвесторлар мен кредиторларға менеджерлердің мінез-құлқы арқылы ұйымның даму перспективасы туралы сигнал береді. Жағымды даму перспективасы болған жағдайда, менеджерлер капиталға деген қажеттілікті қарыз құралдары арқылы қанағаттандырады (бұл жағдайда, болашақтағы табыс тек қана баяғы иелеріне тиіс болады және кәсіпорынынң нарықтық бағасының өсуіне жағдай жасайды). Жағымсыз даму перспективасында, менеджерлер қаржылық ресурстарға деген сұранысты сырттан меншікті капитал тарту, яғни болашақтағы шығындар соммасымен бөлісуге болатын, инвесторлар шеңберінің кеңеюі есебі арқылы қанағаттандырады. Сигналдау теориясы ассимметриялық ақпарат шарттарында, инвесторлар мен кредиторларға ұйымға капитал беруде өз шешімдерін қорытындылауға мүмкіндік береді.
3. Мониторингтік шығындар теориясы (бақылауды жүзеге асыру үшін шығындар теориясы) ұйымның иелері мен кредиторлардың ақпарат иелену деңгейі мен әр түрлі қызығушылықтарға негізделеді. Кредиторлар кәсіпорынға капитал бере отырып, ассимметриялы ақпараттар шартында капиталды қолданудың тиімділігін мен қайтарымдылығын бақылауды талап етеді. Мұндай бақылауды жүзеге асыру үшін кететін шығындарды кредиторлар кредит үшін төленетін пайыздық ставкаға қосу арқылы ұйым иелеріне аударуға тырысады. Қарыз капиталының меншікті салмағы қаншалықты көп болған сайын, мониторингтік шығындар деңгейі де соғұрлым жоғары, яғни, мониторингтік шығындар қарыз капиталының үлесі өскен сайын ол да өсуге бейім болады, яғни бұл капиталдың орташа өлшенген құнының өсуі, сәйкесінше, нарықтық бағасының төмендеуіне әкеледі.
Осылайша, мониторингтік шығындардың болуы қарыз капиталын пайдаланудың тиімділігін шектейді және оның құрылымын оптимизациялауда ескеріледі.
1.2 Капитал құрылымының теориясы: Модильяни-Миллер үлгiлерi
1958 жылы Франко Модильяни және Мертон Миллер қазіргі заманғы сай қаржылық менеджменттің ең таңқаларлық еңбектерін жариялады: кез-келген ұйымның құны оның тек қана болашақ табыстары және сәйкесінше, оның капитал құрылымына тәуелсіз деген шешімге келді. Бұл қорытындының салдары өте ауқымды болды және қаржылық менеджмент ассоциациясы мүшелерінің бағалауы бойынша бұл еңбек алдыңғы еңбектерге қарағанда, қаржыны басқару тәжірбиесіне үлкен әсерін тигізді.
Олар зерттеулерінде екі кәсіпорынды қарастырды: оның бірі қарыз капиталын тартпайды (яғни, қаржылыұ тәуелсіз); екіншісі, қарыз капиталын тартады. (қаржылық тәуелді). Олар қарастырған ұйымдар тек қана капитал құрылымымен ғана ерекшеленеді.
Модильяни және Миллер өз модельдерін қорытындылау барысында, бірнеше шектеулер енгізді:
тиімді капитал нарығы бар деп ойлай отырып, қызығушылар үшін тең және тегін ақпараттың болуы, брокерлерге комиссиялық төлемдердің болмауы, олардың іс-әрекеттерінің рационалды сипатта болуы , кез-келген бағалы қағазды бөлшектерге бөлу мүмкіндігі, барлық инвесторлар үшін бірдей пайыздық ставканың болуы;
барлық ұйымдар үшін бірдей өндірістік тәуекел деңгейі, яғни барлық ұйымдар бір тәуекел тобында болуы;
Барлық инвесторлар үшін табыстың бірдей көлемі мен тәуекелділігі;
- қарыздар бойынша тәуекелсіз пайыздық ставкалар (нарықта қаралып отырған кезеңде, барлық инвесторлар мен кредиторлар үшін салынатын немесе берілетін қарыздық капитал үшін бірегей тәуекелсіз пайыздық ставка);
- жеке түлғалар қарыздық операцияларды тәуекелсіз ставкамен жүргізе алады;
- барлық ақша ағымдарының мерзімсіз сипаты (яғни өсу темпі нольге тең, ал табыс тұрақты көлемге ие), басқаша айтқанда, күтіліп отырған ақша ағымдары мерзімсіз аннуитеттерді сипаттайды (яғни, табыстардың өсуі болжанбайды);
- ұйымның барлыұ табысы дивидендтерге төлеуге жұмсалады;
- ұйымдар мңндеттемелердің тек екі ғана түрін ұсынады: тәуекелсіз ставкалы карыз және акциялар (тәуекелді капитал);
- банкроттыққа байланысты шығындар болмайды;
- салықтардың болмауы, яғни салықтардың толығымен болмауы;
Сірә, бұл шектеулердің кейбіреулерін шынайы деп қабылдауға болмас, алайда, Модильяни мен Миллердің бұл шектеулері негізгі қорытындыларға маңызды әсер бермейді. Содан басқа, кейбір шектеулер анықталды немес толығымен алынып тасталды.
Бұл зерттеушілердің қорытындыларымен алынған нәтижелер олардың шарттарымен, яғни заңды және жеке тұлғалар үшін салықтың болуы немесе болмауы ажыратылды. Модильяни мен Миллер қалыптастырған негізді ойларды қарастырмас бұрын, келесі белгілермен танысайық:
L - қарыз капиталын пайдаланатын және қаржылық тәуелді ұйым;
U - қарыз капиталын тартпайтын қаржылай тәуелсіз ұйым;
VU- қаржылай тәуелсіз ұйымның нарықтық бағасы U (ұйымның қарыздық міндеттемелерін қоспағандағы бағасы) ;
VL- қаржылай тәуелді ұйымның нарықтық бағасы L (ұйымның қарыздық міндеттемелерін қосқандағы бағасы) ;
S - ұйымның меншікті капиталын нарықтық бағалау (акционерлік капиталдың нарықтық бағасы);
Z(D) - ұйымның қарыз капиталының нарықтық бағалау (қарыз капиталының нарықтық бағасы);
NOI - операциондық табыс (салық және пайыз төлегенге дейінгі табыс);
CCSU - қаржылай тәуелсіз ұйымның меншікті капитал көзінің бағасы; (акционерлік капиталдың талап ететін табысы)
CCSL - қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал көзінің бағасы;
CCZ- қаржылай тәуелді ұйымның қарыз капиталы көзінің бағасы;
T - табысқа салынатын салық ставкасы;
Ta - жеке тұлғалардың акцияларды иеленуіне байланысты табыс салығының ставкасы;
To -- жеке тұлғалардың облигацияларды иеленуіне байланысты табыс салығының ставкасы;
Заңды және жеке тұлғаларға салық болмаған кездегі теория логикасы. Модильяни және Миллер келесі екі тұжырымды дәлелдеді.
1. Салық болмаған жағдайда, ұйымның нарықтық бағасы капитал құрылымына бағынышты емес (яғни, қаржыландыру әдісі) және ол оның операциондық табысының яғни, осы ұйымның тәуекел классына сәйкес ставкасын капитализациялау арқылы анықталады:
VU= VL= NOICCSU. (7.2)
2. Қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал бағасы аналогты қаржылай тәуелсіз ұйымның меншікті капитал бағасына және қаржылай тәуелсіз ұйымды қаржыландырудың қаржылық леверидж коэффициенті көлемінің меншікті және қарыз капиталының бағалық мәндеріндегі айырмасымен анықталатын, тәуекел премиясына тең.
CCSL=CCSU+Тәуекел үшін премия= CCSU+(CCSU-CCZ)x(ZS) (7.3)
мұндағы: ZS - қаржылық леверидж коэффициенті (меншікті және қарыз капиталының арақатынасы),
CCSU+(CCSU-CCZ)x(ZS) - тәуекел үшін сыйақы.
Бұл екі тұжырым , қарыз капиталы үлесінің капитал құрылымында(яғни, арзан қарыз көздерін тарта отырып, құрылымды өзгерту) артуы ұйымның нарықтық бағасын жоғарылатпайды, себебі, арзан қарыз капиталын тартудан түскен пайда меншікті капитал бағасын тәуекел деңгейінің артуына байланысты ұлғайтылып, балансталады(яғни, арзан қаржыны тарту тәуекел деңгейінің және меншікті капиталдың артуына алып келеді).
Модильяни және Миллер теорияларының қорытындылары бойынша, салықтар болмаған жағдайда, капитал бағасы , сонымен қатар, ұйымның құны капитал құрылымына тәуелді емес.
Бірінші тұжырымды дәлелдеу үшін ғалымдар арбитраждық операция тәжірбиесін қолданды (тәуекелсіз табыс табу мақсатында бір уақытта аналогты қаржылық құралдарды алып - сату). Арбитраждық операцияға мысал - сол актив (мысалы, акциялар) әр түрлі капитал нарығында әр түрлі бағаға ие.
Бұл жағдайда инвесторлар акцияларын қымбат ұйымға сатып, арзан ұйымның акцияларын сатып алады. Бұл процесс ұйымдардың нарықтық бағасы түзелмегенге дейін жүзеге аса береді. Бұл ұйымдардың бағасының түзелуі сол бір ұйымның акция бағаларының өсуі (сұраныстың ұлғаюына байланысты) және келесі ұйымның акция бағаларының түсуі арқылы болады (сұраныстың төмендеуі нәтижесінде).
Екінші тұжырымның дәлелдемесі бірінші тұжырымға сүйенеді. Салықтардың болмауы, яғни қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал бағасы келесі формула бойынша есептеледі:
CCSL=(NOI-CCZxZ)S (7.4)
V=S+Z, ескере отырып, формуланы түрлендіреміз (7.1):
NOI= CCSU* S+Z.
Бұл мәнді NOI (7.4)-ке қойып, (7.3) формуласының дәлелін аламыз.
Дәлелденген тұжырымдардың маңызды салдары болып WACC мәнінің тұрақтылығы болып табылады. Қаржылай тәуелсіз ұйымға:
WACC= CCSU.
Орта арифметика және (7.3) формуласын қолдана отырып, қаржылай тәуелді ұйым үшін:
WACC= CCSL x (S(S+Z))+ CCSZ x (Z(S+Z))= CCSU(S(S+Z)) + +CCSU(Z(S+Z)) - CCZ(Z(Z+S))+CCZ(Z(Z+S))=CCS (7.5)
Осылайша, капитал құрылымының өзгеруі WACC өзгеруіне әкелген жоқ. Формуланы (7.2) келесідей жазсақ болады:
VU= VL= NOICCSU.
Заңды тұлғалардың табысына салынатын салықты ескеретін теория логикасы. 1963 жылы Модильяни және Миллердің, ұйымның табысына салынатын салықты ескерген, капитал құрылымына арналған екінші мақаласы шықты. Бұл жағдайда, капитал құрылымы ұйымның нарықтық бағасына әсер етті: қарыз құралдарын қолдану кәсіпорынның бағасын арттырады, себебі қарыздарға төленетін пайыздар салық салынатын табыстан алынып тасталынады, нәтижесінде операциондық табыс көлемі ұлғаяды. Осы айтылған капитал құрылым теориясы, біріншісі сияқты, екі тұжырымнан тұрады.
1. Қаржылай тәуелді ұйымның нарықтық бағасы сол сияқты қаржылай тәуелсіз ұйымның сол топтағы тәуекелі мен табысқа салынатын салық пен қарыз капиталының нарықтық бағасының көлеміне тең болатын, қаржылық леверидж әсерінің соммасына тең.
VL=VU+T x Z, (7.6)
VU мәні қарыздық қаржыландыру болмаған жағдайда, сандық түрде тең S, келесі формула бойынша табылады:
S= VU=NOI x (1-T)CCSU.
(7.6) формуламен сипатталған модель, Модильяни мен Миллердің қаржылық тәуелді ұйымның нарықтық бағасының идеалды моделі деп атайды, себебі, бұл модель идеалды шарттарда құрылып, маңызды әсері бар факторларды ескермеген.
Осы модельге сәйкес, қарыз капиталының үлесі артқанда қаржылық леверидж әсері де артады; нәтижесінде 100 % қарыз капиталын тартқанда, ұйымның бағасы максималды деңгейге жетеді. Қарыз капиталы болмаған жағдайда, ұйым құны меншікті (акционерлік) капиталдың нарықтық бағасына тең.
2. Қаржылай тәуелді ұйымның меншік капиталының құны аналогты қаржылық тәуелсіз ұйымның және
Қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал бағасы аналогты қаржылай тәуелсіз ұйымның меншікті капитал бағасына және (қаржылай тәуелсіз ұйымды қаржыландырудың қаржылық леверидж коэффициенті көлемінің меншікті және қарыз капиталының бағалық мәндеріндегі айырмасымен анықталатын) түзетуге көбейтілген, және табысқа салық салуды ескеретін тәуекел премиясына тең:
CCSL=CCSU+(тәуекел үшін сыйақы)(1-T)=CCSU+(CCSU-CCZ)(ZS)(1 -Т)
(7.8)
Нәтижесінде, қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капиталы салық салу болмаған жағдайда жай жылдамдықпен көбейеді, сондықтан, қарыз құралдарының үлесі капиталдың орта өлшенген бағасын төмендетуге және қаржылық леверидж деңгейінде ұйым бағасы өседі.
(7.6) және (7.7) формулаларының негізінде, дәлелденеді:
VL= (NOI x (1-T)) WACC (7.9)
(7.9) формула ұйымның нарықтық бағасын анықтайтын маңызды факторларды береді. Олар: пайыз бен салық төлегенге дейін, капиталдың орта өлшенген құны және салық даңгейі. Бұлардың алғашқы екі факторын тікелей реттуге болады, ал соңғысы тек қана жанама реттеуге жатады.
Капитал көздерін қолдауға ктетін шығындарды азайту мен пайданы жоғарылату қйымның нарықтық бағасын арттыруға себеп болады, сондай-ақ оның иелерінің де жағдайының жақсаруына септігін тигізеді.
Заңды және жеке тұлғалардың табысына салынатын салықты ескеру теориясының логикасы. 1976 жылы Миллер ұйымның нарықтық бағасына әсер ететін қарыз капиталының заңды және жеке тұлғалардың салығын ескеретін модельді жетілдірді. Есепке акцияларды иеленуден түсетін жеке табыс салығы және қарыз беруден түсетін жеке пайдаға салынатын салық есепке алынды. Миллер көрсеткендей, қаржылық тәуелді және тәуелсіз ұйымдардың нарықтық бағасы келесі формула арқылы табылады:
VU = (NOI x (1-T) x (1-Ta))CCSU; (7.10)
VL= VU+ (1-(1-N) x (1-Ta)) ((1-To)) x Z; (7.11)
(7.11) Миллер моделі ретінде таныс. Миллер модельінің негізгі қорытындысы жеке табысқа салынатын салық қарыз капиталдарын тартудан табысты азайтады, яғни, салықтарды енгізу инвесторлар басқаруындағы табысты төмендетеді және ұйымның бағасы да азаяды.
1.3 Модильяни-Миллер үлгiсi мен Миллер үлгiсiн сынау
Математикалық тұрғыдан қарағанда капитал құрылымы мен ұйым бағасының арасындағы логикалық және тартымдылығының байланыстарына қарамастан Модильяни - Миллер моделі сынауға ұшырайды. Негізінен бұл сынау, теория алғышарттарына байланысты болды (теортикалық ситуациялар нарықтағы шынайы ситуацияларға сай емес).
Корпоративті және жеке леверидж категорияларының ұқсастығы күдік туғызып тұр. Бірінші тұжырымды дәлелдеу үшін қолданатын арбитражды әдіс теориясымен негіздеу кезінде ұйымның капитал көздерінің құрылымының өзгеруі U: L ұйымында орын алатын қорпоративті қаржылық леверидж сыртқы көздер ретінде акционерлер келгенде, жеке қаржылық левериджбен алмастырылды.
Брокерлік шығындарға назар салмау көрсетіледі.
Модельдерде мүмкін қаржылық қиындықтармен пайда болатын банкроттыққа байланысты шығындар ескерілмейді. Қарыз қаражаттарының үлесінің артуы банкроттық тәуекелге және, сәйкесінше, тікелей және жанама шығындарда көрсетілетін қаржылық шығындар пайда болуына алып келеді. Тікелей шығындар банкроттық жағдайында ұйымды жоюмен байланысты (мүлікке зиян келтіру, құқықтық қызметтер, әкімшілік шығыстар). Жанама шығындарға қаржылық қиындықтармен туындаған, арнайы басқару шешімдерімен қамтамасыз ету, тұтынушылар, материал жабдықтаушылар мен басқа да контрагенттердің іс-әрекеттері жатады. Бұл шығындар жетерліктей көп және кйбір жағдайларда 20% дейін жетеді. Қаржылық қиындықтар күтілетін акционерлердің капитал табыстылығының ұлғаюы және ұйым құнының азаюы арқасында, капитал құнын арттырады.
Ұйымның тәуекелсіз мөлшерлемесі қарыз капиталын тарту алғышарты қаралмаған.
Модильяни - Миллер теорияларының ұйымның құнын максимизациялау үшін қарыз капиталын 100 пайыз қолдану қажеттілігі шынайы емес салдары күмән туғызады.: барлық жағдайдағы қарыз капиталының меншікті салмағының өсуі әрқашан капиталдың орта өлшенген бағасының төмендеуіне және ұйымның нарықтық бағасының өсуі.
Бұл концепцияны тәжірбиеде қолдану ұйымның қарыз капиталын қолдануын максимизациялауға және кей жағдайда оның қаржылық тұрақтылығын жоғалту мен банкроттыққа ұшыратады. Сондықтан, бір факторлы модель, Модильяни - Миллер моделі қысқартылған және қарыз капиталын 100 пайыз қолдану тек қана оптимизация шарты ретінде пайдалану шындығында үйлеспейтін болып табылады.
1.4 Капиталдың мақсатты құрылымы
Тұрақты экономика жағдайында ұйымдардың шаруашылығын қаржыландыру жүйесі тұрақты болмай тұр, әсіресе қалыптасу этапында. Өндіріс масштабы, шаруашылық түрлері, контрагенттермен байланыс ақпарат көзі ретінде оптималды бизнес түрі мен нақты ұйымға қалыптасып отыр.
Қарапайым жағдайда, меншікті және қарыз капиталының оптималды арақатынасы туралы айтуға болады; бұдан да жалпы жағдайда қарсатырсақ, құрылымда барлық қолданатын қаржы көздері арқылы бағалауға болады.
Оптималды капитал құрылымы меншікті және қарыз капиталының барысында рентабельділік және қаржылық тұрақтылық коэффициент арасындағы пропорцияның болуы, яғни ұйымның нарықтық бағасының максимизациялануы.
Капитал құрылымын оптимизациялау ұйымды қайта құру мен құру барысында, оның қалыптасу процессіндегі басқару шешімдерінің қиын мәселелері болып табылады.
Капитал құрылымының концепциясы теориясы ұйымның нарықтық бағасын көтеретін даму стратегиясының бағытын таңдауға қалыптастырады. Капитал құрылымының қазіргі заман теориясы әрбір ұйымдағы оптимизациялаудың методикалық инструменттерін береді. Мұндай оптимизацияның негізігі критерилері:
1) кәсіпорын шаруашылығының табыстылығы мен тәуекелінің қалыпты деңгейі.
2) кәсіпорын капиталдының орташа құнын максимизациялау.
3) кәсіпорынның нарықтық құнын максимизациялау: капитал құрылымын оптимизациялау критерийлерін әрбір кәсіпорын жеке анықтайды. Сондықтан, кез келген кәсіпорын қолданатын бірегей оптималды капитал құрылымы жоқ.
Оптимизациялау процессі капиталдың мақсаттты құрылымын бекітуді болжайды, себебі, қарыз және меншікті қаражаттардың таңдалынған критерийлердің оптимизациялауға мүмкіндік беретін, ұйымның қарыз және меншікті қаржыландырудың арақатынасы болып табылады. Мақсатты капитал құрылымы ұйым шаруашылығының тәуекел және табыстылық деңгейінің берілген көлемін қамтамасыз етеді, оның нарықтық құнын максимизациялайды және орташа өлшенген құныны минимизациялайды. Капиталдың мақсатты құрылымын, менеджерлері мен иелерінің қаржылық идеологиясын көрсетеді және дамудың стратегиялық мақсатты нормативтер жүйесіне енеді. Капиталдың мақсатты құрылымы көрсеткішінің динамикасы өзгермелі және сондықтан, периодты түрде түзетуді қажет етеді. Капитал құрылымының динамикасын түсіндіруде келесі әдістер бар:
1) капитал құрылымының динамикасы методикалық инструментарий ретінде теориялық әдісті бекіту арқылы анықталады. Сондықтан қазіргі капитал құрылымының теориялары капиталды статистикалық және динамикалық деп бөледі.
2) капиталдың мақсатты құрылымы кез келген капитал құрылымы теориясы қарастыратын нақты факторлармен анықталады.
Екінші әдісті көбірек негізделген деп саналады. Компромиссті концепция теориясының негіздерін динамикада өзгермелі факторларда құрайды, олар: пайыз ставкасы, табысқы салынатын салық деңгейі, капиталды тарту үшін кететін операциялық шығындар.
Қаржылық шешімдерді қабылдаудың бірінші кезеңі болып, коммерциялық тәуекелге әсер бертеін факторларды талдау болып табылады. Коммерциялық тәуекелді бағалаудан кейін, қаржылық тәуекелдің мүмкін болатын көлемі туралы шешімді қабылдау және капиталды мақсатты құрылымы қалыптасады. Капиталдың мақсатты құрылымы ретінде, менеджерлердің иннвестициялық және қаржылық шешімдерді қабылдау кезінде бекітілетін қарыз және меншікті капитал арақатынасы болыа табылады. Бұл құрылым қатып қалған емес. Ол уақыт өте өндіріс пен өткізу шарттарының өзгеруі болғанда, ол да өзгереді, бірақ, әр нақты кезеңде корпорация басшылығы мақсаттты құрылым туралы нақты елестері бар және барлық қаржылық шешідер осы капитал құрылымына жетуге бағытталады. Егер, нақты қарыз капиталы үлесінің мақсатты құрылымдағы үлесінен аз болса, онда капитал өсуі облигациялық қарыз орналастыру және ұзақ мерзімді банктік несие таррту арқылы жүзеге асады. Ал қарыз капиталының үлесі мақсатты құрылымындағы үлесінен көп болса, шешімдер меншікті капитал көздерін таңдау арқылы қабылданады. (бөлінбеген пайда, акциялардың қосымша эмиссиясы).
Капитал құрылымына байланысты қаржылық шешімдер - бұл тәукелмен табыстылық арасындағы компромисс.
Қарыз капиталы үлесінің артуы, таза ақша ағымының тұрақсыдығын артады.
Қарыз капиталының үлесі барынша жоғары мәндері меншікті капитал табыстылығының жоғары мәнін қамтамасыз етеді.
Таңдау акциялардың нарықтық бағасы мен акционерлік капиталға әсер етеді: жоғары тәуекел акция құнын төмендетуге, ал күтілетін табыс бағаны көтереді. Оптималды капитал құрылымы ретінде, тәукел мен табыстың оптималды қатынасы қамтамасыз ететін, сәйкесінше, акция құнын максимизациялайтын меншікті және қарыз капиталының арақатынасы болып табылады.
Капитал құрылымын басқару мақсаты - ұзақ мерзімді қаржылық ресурстарды тарту шығындарын минимизациялау және сонымен капитал иелеріне салынған қаражаттары үшін максималды нарықтық бағаны қамтамасыз ету болып табылады.
Алайда, мақсатты капитал құрылымы әрқашан оптималды емес. Басшылықтың мақсатты құрылымына таңдауына бірнеше фактор әсер етеді.
Негізгі 4 факторды қарасттырайық:
Коммерциялық тәуекелді бағалау, яғни нақты активтерді қолданудан пайда ... жалғасы
Сіз бұл жұмысты біздің қосымшамыз арқылы толығымен тегін көре аласыз.
кіріспе ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...3
1 Корпорация капиталының құрылымын жоспарлау
1.1 Капитал құрылымы түсінігі және капитал құрылымының тұжырымдамалары ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 4
1.2 Капитал құрылымының теориясы: Модильяни-Миллер үлгiлерi ... ... 12
1.3 Модильяни-Миллер үлгiсi мен Миллер үлгiсiн сынау ... ... ... ... ... ... .16
1.4 Капиталдың мақсатты құрылымы ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...17
2 Корпорация Капиталының құны
2.1 Капиталдың құны ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... .20
2.2 Капиталдың құрамдас бөлiктерi және олардың құны ... ... ... ... ... ... ... 21
2.3 Қарыз капиталы деректемесiнiң құны ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ..26
2.4 Артықшылықты акциялар деректемесiнiң құны ... ... ... ... ... ... ... ...29
2.5 Бөлiнбеген пайда деректемесiнiң құнын бағалау әдiстерi. Жаңа акциялар шығару деректемесiнiң құны ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ..30
2.6 Капиталдың орташа өлшенген құны (WACC) ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... .32
2.7 Капиталдың шектi құны ... ... ... ... ... ... ... . ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...33
Қорытынды ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 35
Пайдаланылған әдебиеттер ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ..37
Кіріспе
Кәсіпорын қолданатын экономикалық ресурстар әр түрлі болып келеді. Кәсіпорынның тиімді қызмет етуі үшін, белгілі бір ұзақ мерзімді қолданатын ресурстың, яғни капиталдың болуы аса маңызды. Табиғи және еңбек ресурстары сияқты капитал да өндіріс факторы болып табылады. Капитал мақсатты түрде пайда алу үшін өндіріске салынған қаражат болып табылады.
Бір жағынан капитал ретінде, акционерлік капитал соммасы, эмиссионды табыс пен бөлінбеген пайданы қарастырады. Ал сонымен қатар, капитал деп барлық ұзақ мерзімді қаражат көздерін қарастырады.
Бірінші жағдайда, капитал - кәсіпорын иелерінің қызығушылығы. Мұнда капитал мөлшері сол кәсіпорынның активтерінің құны мен ұйымның басқа үшінші тұлғалардың (кредитор, мемлекет және т.б) берешегінің айырмасы ретінде есептеледі.есептеу барысында қандай бағалаулар қолданса, онда капитал көлемі әр түрлі есептелуі мүмкін. Бұл әдістме бухгалтерлер арасында кең тараған.
Капитал терминін негізгі (ұзақ мерзімді активтер, сонымен қатар аяқталмаған өндіріс) және айналым (ұйымның барлық айналым құралдары) капиталы деп бөле отырып, ұйымның активтерін сипаттауға жиі қолданады. Бұл әдіс экономистер арасында кеңінен таралған.
Капитал - ұйымның активтерін қалыптастырудағы барлық құралдардың ақшалай, материалды және материалды емес формадағы инвестицияланған сомасы деген де анықтамасы бар. Бұл жағдайда, капитал мүліктік комплекс ретінде қарастырылады, оның көмегі арқылы оның иесі болашақта пайда алуын болжайды, яғни оның табыс әкелу мүмкіндігі. Мұндай тракттауда капитал заттық және құндық формада болады. Капитал заттық формасында қор ретінде аталады. Қорлардың құндық бағасы қаражат деп аталады.
Капитал термині көбінесе қатыстылығы бойынша қаражат көздерімен, сонымен қатар активтерге де қолданады.
Мұндай жағдайда, қаражат көздерін сипаттай отырып, пассивті капиталды білдірсе, активтерді сипаттай отырып активті капиталды білідіреді және оны негізгі (аяқталмаған құрылысты бірге алғандағы ұзақ мерзімді активтер )капитал мен айналым (барлық айналым қаражаттары) капиталы деп бөледі.
Батыс әдебиеттерінде капитал деп активтер мен операцияларды қаржыландыруға қолданатын барлық қаражат көздері, сонымен қатар, ұзақ және қысқа мерзімді берешек пен артықшылығы бар және жай акцияларды (баланс пассиві) қарастырады.
Курстық жұмыста корпорация капиталының құрылымын жоспарлау мәселесі қарастырылады.
1 Корпорация капиталының құрылымын жоспарлау
1.1 Капитал құрылымы түсінігі және капитал құрылымының тұжырымдамалары
Капитал құрылымы - нарықтық стратегияны жүзеге асыру, қарыз және меншікті қаржыландырудың арақатынасын анықтау үшін, арнайы қазіргі заманға сай қаржылық талдауға енгізілген логикалық түсінік болып табылады.
Алғашында, капитал құрылымы түсінігі тек қана ұйым қолданатын жарғылық капитал мен ұзақ мерзімді қарыз капиталының арақатынасы ретінде қарастырылды. Осындай мазмұннан кейін, барлық капитал құрылымының классикалық теориялары кәсіпорынның капитал құрамындағы акция мен облигация арақатынасын зерттеуде құрылды. Капитал құрылымы концепция базасының қолдану аясының кеңеюіне байланысты, қарастырып отырған қарыз капиталының құрамы әртүрлі қысқы мерзімді банктік кредиттермен толықтырылды. Бұл жағдай ұйымдардың шаруашылық іс-әрекеттерін қаржыландырудағы банктік кредит ролінің артуы және қысқа мерзімдіден ұзақ мерзімдіге қайта құрылымдаумен пайда болды.
Қазіргі таңда ұйымның меншікті капиталын ғана емес, қарыз капиталын да қарастыру белең алған. Меншікті капитал құрамында тек қана жарғылық капитал ғана емес, сонымен бірге ұйыммен құрылған резервтер мен қорлар, қайта инвестициялауға жататын қайта қалыптасқан табыс та қарастырылады. Қарыз капиталы оны ұйымның тарту формалары бойынша және қаржылық лизинг,барлық түрдегі тауарлы кредит, ішкі кредиторлық қарыздары бойынша қарастырады.
Капитал түрлерін жүйелеу 3 кестеде көрсетілген.
Кесте 1- Негізгі белгілері бойынша капитал түрлерін жүйелеу
Кәсіпорынға тиістілігі бойынша
Меншікті капитал
Қарыз капиталы
Қолдану мақсаты бойынша
Қарыз капиталы
Өндірістік капитал
Инвестициялау формасы бойынша
Қаржылық формадағы капитал
Материалды формадағы капитал
Материалдық емес формадағы капитал
Инвестициялау объектісі бойынша
Негізгі капитал
Айналым капиталы
Айналым процессіндегі болу формасы бойынша
Ақшалай формадағы капитал
Материалды формадағы капитал
Тауар формасындағы капитал
Меншік формасы бойынша
Меншікті капитал
Мемлекеттік капитал
Іс-әрекеттің ұйымдық-құқықтық формалары бойынша
Акционерлік капитал
Пайлық капитал
Дербес капитал
Иелерінің қолдану сипаты бойынша
Жұмыс істейтін капитал
Жұмыс істемейтін (өлі) капитал
Тарту көздері бойынша
Ұлттық (отандық) капитал
Шетелдік капитал
Капитал құрылымы қазіргі заманға сай түсінігі, бұл концепцияны іс жүзінде пайдаланудың ауқымын кеңейтеді:
- мұндай талқылауда капитал құрылымы концепциясының базисі капитал құны концепциясымен синхрондалуы ұйымның нарықтық бағасын арттыруда олардың инструментарийін комплексті пайдалануға мүмкіндік береді.
- капиталды пайдалану тиімділгі оларға авансталған активтерді пайдалану тиімділігімен жақынырақ ұштастырады.
- капитал құрылымы тек қана үлкен ұйымдар үшін емес, сонымен бірге ұзақ мерзімді капитал нарығына шығуы шектелген орта және кіші кәсіпорындардың да ерекшеліктерін зерттеу мен оларға ұсыныс жасауға мүмкіндік береді.
Капитал құрылымын басқарудың мәні меншікті және қарыз капиталының оптималды арақатынасын қалыптастыра отырып, капиталдың орта еселенген құнын минимизациялайды және кәсіпорынның нарықтық бағасын максимизациялайды.
Капитал құрылымын басқару мүмкіндіктері мен мақсатқа сай болуының мәселелері экономистердің назарында қалып отыр. Негізігі сұрақ мынадай: Капиталдың оптималды құрылымы бар ма және ол капитал құны мен кәсіпорынның бағасына қалай әсер етеді?
ХХғ. ортасынан бастап қалыптаса бастаған капитал құрылымының генезисінде жалпы концепциялардың қалыптасуында негізгі 4 этап ерекшеленеді: 1) капитал құрылымының дәстүрлі концепциясы; 2) капитал құрылымының Модильяни-Миллер үлгiлерi; 3) капитал құрылымының компромиссті концепциясы; 4) капитал құрылымын қалыптастырудағы мүдделер қарама-қайшылығының концепциясы. Бұл концепциялар негізінде капитал құрылымын оптимизациялау мүмкіндігінің қарама-қайшы әдістері мен мұндай оптимизациялаудың механизмінің анықтайтын басым бағыттары жатыр. Бұл концепциялар толық көлемде тек қана дамыған бағалы қағаздар нарығымен және ол жайлы толық статистика болған жағдайда ғана жүзеге асады. Капитал құрылымыныің негізгі концепцияларын қысқаша қарастырайық.
Капитал құрылымының дәстүрлі концепциясы. Бұл концепцияны қолдаушылар былай дейді: а) ұйымның капитал құны оның құрылымына бағынышты; б) WACC мәнін минимизациялайтын және ұйымның нарықтық бағасын максимилизациялайтын капитал құрылымы бар; Дәстүрлі концепцияны қолдаушылары мынандай ұстанымды қолдады: ұйымның меншікті капитал құны әрқашан қарыз капиталынан жоғары болуы керек.
Қарыз капиталының төменгі құны меншікті капиталға қарағанда оның қолдану тәуекелділігінің деңгейімен түсіндіріледі. Қарыз капиталының табыстылық деңгейі детерминирлік сипатта болады, өйткені оның пайыздық ставкасы алдын - ала тұрақты мөлшерде белгіленген болады, ал меншікті капиталдың табыстылық деңгейі анықталмаған жағдайда қалыптасады (ол ұйымның болашақтағы қызметінің қаржылық нәтижелеріне байланысты).
Қарыз капиталын қолдану тәртіп бойынша қаржы түрінде қамтамасыз етіледі; көбінесе, мұндай қамтамасыз етуде үшінші тұлғалардың кепілдемесі, кепілдеме немесе мүлікті қоюды пайдаланады. Банкроттық жағдайда көптеген елдердің заңнамасы бойынша иегерлердің құқықтарына қарағанда, кредиторлардық өтініштерін қанағатттандыру белең алады.
Дәстүрлі концепция бойынша, оптималды капитал құрылымы бар және капитал құны оның бағасына тәуелді. Дәлел ретінде келесі аргументтер ұсынылады:
1) Капиталдың орташа құны оның құраушыларына, яғни жалпы түрде екі түрге бөлінген меншікті және қарыз капиталына бағынышты.
2) Капитал құрылымына байланысты әр қаражат көзінің құны өзгереді, бірақ өзгеру темпі әр түрлі;
3) Қарыз құралдарының үлесі біршама артқанда, акционерлердің табысын көтеруде шұғыл реакциясын тудырмайды, алайда қауіпсіздік нормасынан асқан жағдайда жағдай өзгереді, акционерлер тәекелділікті компенсациялау мақсатында жоғары табысты талап етеді;
4) Қарыз капиталының үлесі артқанда қарыз капиталының құны басында өзгеріссіз болады, бірақ кейіннен өсе бастайды;
5) Меншікті капиталдың құнына қарағанда, қарыз капиталының құны орташа төмен, сондықтан оптималды капитал құрылымы бар және WACC мәні минималды мәнге ие, ал ұйымның нарықтық бағасы сәйкесінше максималды болады.
Капитал құрылымының Модильяни-Миллер үлгiлерi. Бұл концепцияның негізін қалаушылар Ф.Модильяни және М.Миллер математикалық дәлелердер келтіріп, кері бағыт ұстанды: кейбір жағдайларда кәсіпорыннның нарықтық бағасы мен капитал құны капитал құрылымына байланысты емес, сондықтан оларды оптимизациялауға болмайды, сонымен қатар капитал құрылымы өзгеруіне байланысты кәсіпорынның нарықтық құнын өсіруге болмайды. Концепцияның негізі бойынша, капиталдың орташа құнын минимизациялау критерийі немесе ұйымның нарықтық бағасын арттыру критерийі бойынша оптимизациялауға болмайды, себебі капитал құрылымы бұл көрсеткіштердің қалыптасуына әсер етпейді.
Бұл концепцияның негіздемесі капитал нарығын бірнеше шарттармен шектеуге негізделген (көбінесе мүмкін емесшарттар). Ендірілген негіздік сілтемелерден кейін, авторлар кәсіпорынның нарықтық бағасы оның құрамына қарамастан осы активтерге авансталған активтердің суммарлық құнына, яғни не WACC көрсеткіші, не кәсіпорынның нарықтық құны капитал құрамына байланысты емес екендігін математикалық түрде дәлелдеді.
Бұл дәлілдің бастапқы жағдайы келесі ұстаны болып табылады, ұйымның шаруашлық жүргізу процессінде оның табыстылығы капиталдың жекелеген элементтеріне емес, онымен қалыптасқан активтерге әсер етеді.
Кейіннен келе, бұл концепцияның авторлары шектеулерді алып тастады, яғни кәсіпорынның нарықтық бағасының қалыптасу механизмі капитал құрылымымен белгілі бір көлемде байланысты екенін мойындады. Бұл концепция келесі параграфта ауқымды қарастырылған.
Капитал құрылымының компромиссті концепциясы. Модильяни-Миллер теориясын қатаң мағынада сақтау мүмкін емес. Сондықтан, мүмкін болатын банкротыққа байланысты, шығындар мен агенттік шығындарды ескеретін компромиссті модель пайда болды. Бұл модель мүмкін болатын шығындардың субъективті бағалауларына негізделеген. Жалпы түрде былай бейнеленуі мүмкін:
VL= VU+T*Z-PVfz-PVao, (7.1)
мұнда, VL - қаржылық тәуелді ұйымның нарықтық құны;
VU - қаржылық тәуелді емес ұйымның нарықтық құны;
T - Табысқа салынатын салық ставкасы;
Z - ұйымның қарыз капиталынын нарықтық бағасы;
Vfz - қаржылық қиындықтарға байланысты күтілетін шығындар құны;
PVao - агенттік қатынастарға байланысты күтілетін шығындар құны;
Қаржылық қиындықтарға байланысты туындаған шығындар, банкроттық қаупі пайда болғанда тағы да қосымша шығындарға алып келеді. Олар банкроттықтың тікелей және жанама шығындарында көрсетіледі.
Тікелей шығындарға келесі шығындар жатады: мүлікке зиян келтіру, құқықтық қызметтер, әкімшілік шығындар т.б. Жанама шығындарға қаржылық қиындықтармен туындаған, арнайы басқару шешімдерімен қамтамасыз ету, тұтынушылар, материал жабдықтаушылар мен басқа да контрагенттердің іс-әрекеттері жатады. Бұл шығындар жетерліктей көп және кйбір жағдайларда 20% дейін жетеді. Қорытындыда, қаржылық қиындықтар күтілетін акционерлердің капитал табыстылығының ұлғаюы және ұйым құнының азаюы арқасында, капитал құнын арттырады.
Агенттік шығындар кәсіпорынды басқару мен оның тиімділігін бақылауды қамтамасыз ету үшін жұмасалады. Одан басқа, акционерлермен облигация иелерінің мүдделерінде қарама-қайшылықтар болуы басқарушыларға шек қойып және оларды сақтауы бойынша бақылауға қосымша шығындарға әкеледі. Нәтижесінде, қарыз капиталының бағасы артады және акционерлік капиталдың бағасы кеми отырып, қарыз тарту көздерінің тиімділігін төмендетеді. Агенттік шығындарды бағалау өте қиын және белгілі бір субъективизммен зардап шегеді, алайда оларды капитал бағасын анықтайтын кезде әрқашан ескеру қажет.
Осыдан келе, оптималды капитал құрылымы қарыз құралдарын тарту нәтижесінде салықты үнемдеу және тартылған капиталдың жалпы капитал құрылымындағы үлесінің артуымен пайда болған әлеуетті қаржылық және агенттік шығындарды ұлғайту арасындағы компромисс нәтижесінде пайда болады.
Капитал құрылымы бірнеше қарама-қайшы шарттар негізінде қалыптасады, капиталдың табыстылығы мен тәуекелділігінің деңгейі арақатынасын анықтайтын, яғни құрылымды оптимизациялау процессінде комплексті әсер етудің қатысты компромиссі арқылы ескеру керек.
М.Миллер, Х. Де-Анжело, Р.Масюлис, Дж.Уорнер зерттеулерінің негізінде қалыптасқан бұл концепция, капитал құрылымын қалыптастыру негізінде алдыңғы концепцияларда ескерілмеген экономика мен нарықтың қызмет етуінің нақты шарттарын қосты:
1) Нақты қызмет ететін экономика табысқа салынатын салық факторын еескермеуіне болмайды, себебі ол капиталдың жекелеген элементтерін қалыптасуымен, сондай-ақ оның құрылымынада әсер етеді. Капиталистік елдер тәжірбиесінде қарыз капиталына қызмет көрсету шығындары толығымен немесе бөлшектеп салық салу базасынан азайтуға жатады. Осыған байланысты, қарыз капиталының құны салықтық қалқан арқасында, басқа да шарттар бойынша меншікті капитал құнына қарағанда әрқашан төмен болып келеді.
2) Капиталдың жекелеген элементтерін бағалау процессінде, ұйымның аяқталмаған капитал құрылымымен байланысты банкроттық тәуекелі ескерілуі қажет. Капитал құрамындағы қарыз капиталының мөлшері шекті мөлшерден асуы ұйымның ықтимал банкроттығын ұлғайтады. Мұндай жағдайда кредиторлардың іс-әрекеті екі альтернативамен анықталады: а) сол шарттарда ұйымға берілетін несие көлемін азайту (бұл жағдайда қарыз капиталының үлесінің азаюы, капиталдың орташа құнының өсуі мен ұйымның нарықтық бағасының төмендеуіне алып келеді); б) кредитке ұсынылып отырған капиталдың табыстылығын жоғары деңгейін талап ету (бұл жағдай да қарыз капиталының үлесінің азаюы, капиталдың орташа құнының өсуі мен ұйымның нарықтық бағасының төмендеуіне алып келеді);
3) Сыртқы көздерден тартылған капиталдың жекелеген элементтері өзінің бағасына қолдану кезіндегі оған қызмет кқрсету шығындарын ғана емес, сонымен қатар, оны тарту шығындарында қамтиды. Бұл операциялық шығындар капиталдың жекелеген элементтерін бағалауда ғана емес, сондай-ақ орташа бағасында және капитал құрылымын қалыптастыруда ескерілуі керек.
Осы шарттарды қабылдау барысында, капитал құрылымының компромиссті концепциясы мынаған келеді: нақты қызмет ететін экономика мен капитал нарығында, ұйымның капитал құрылымы кәсіпорынның нарықтық құнына қарама - қарсы әсер ететін факторлар әсерінде қалыптасады. Бұл фактор өзінің суммарлық әсерінде кәсіпорынның белгілі құрылымында оны пайдаланудың табыстылығы мен тәукелділігінің арақатынасын қалыптастырады. Қолданып отырған капиталдың орта еселенген бағасының көрсеткішін қалыптастырады, капитал нарығында оның жекелеген элементтерін тартудың шығындарын ескереді. Қолданып отырған капиталдың тәуекел деңгейі ұйымның банкроттыққа әкелетін қарыз капиталының шекті салмағының жалпы соммадағы көрсеткішін қалыптастырады.
Модель логикасы мынадай . Белгілі бір кезеңде қарыз ресурстарын тарту ұйымның нарықтық құнынының көтерілуіне себеп болады, яғни толық өз-өзін ақтайды. Алайда, қаржылық леверидж деңгейінің өсуіне қарай, агенттік қарым-қатынастармен және мүмкін болатын қаржылық қиындықтар қатерінің ұлғаюымен шартталған шығындар пайда болады және үнемі өсіп отырады. Бұл шығындар несиелік қаржыландырудың жағымды, оң әсерін нивелирлейді, яғни ұйымның нарықтық құны барынша көп болғандағы қарыз көздерінің үлесі белгіл бір критикалық деңгейіне жеткенде, несиелік капитал үлесін әрі қарай көбейтуге , меншікті капитал үлесін азайтуға байланысты қабылданған кез-келген шешім , капитал нарығындағы ұйым жағдайының нашарлауына әкеліп соқтырады.
Компромисстік тұжырымға сәйкес, ұйым капиталының орташа өлшенген құны несиелік капиталдың меншікті салмағының өсуімен өз үрдістерін жалпы соммада төмендегідей өзгертеді: а) алғашқы кезеңде, қарыз капиталының меншікті салмағы қауіпсіз аймақта түрғанда (банкрот қаупі болмағанда ), оның дамуы капиталдың орташа өлшенген құнының елеулі түрде төмендеуіне әкеледі; б) екінші кезеңде қарыз капиталының құнының аз ғана өсуімен байланысты болатын банкрот болудың қаупі аз кезде, оның меншікті салмағының ұлғаюы капиталдың орташа өлшенген құнының салыстырмалы тұрақтануын тудырады; в) үшінші кезеңде, банкрот болу қаупі елеулі өскенде және қарыз капиталы бағасының сәйкесінше, өсуінде, несиелік капиталды пайдаланудың меншікті үлесінің жоғарылауы WACC одан әрі өсуіне әкеледі.
WACC көрсеткішінің ең аз мәні сәйкес келетін қарыз капиталы деңгейі келісімдік болып келеді. Сонымен бірге, капитал құрылымының қазіргі заманғы компромисстік теориясы меншік иелері мен менеджерлердің қауіп-қатердің мүмкін болатын деңгейіне қатынасына байлансты WACC-тың басқа мәндерінде мәміле, келісім нүктесінің қалыптасу мүмкіндігін анықтайды. Консервативті экономикалық ұстанымда қарыз капиталының деңгейі компромисстік тен аз болуы мүмкін; қауіп-қатерлі ұстанымда карыз капиталының деңгейі компромисстіктен әлде қайда көп болуы мүмкін. Яғни, капитал құрылымының қалыптасуындағы әрбір нақты жағдайдағы оның оптимизациясының критерийлері болатын табыс пен қауіп-қатер деңгейін меншік иелері мен менеджрлер жағдайға байланысты таңдайды.
Осылайша, (3.1) үлгісінде оптималды капитал құрылымы мына жалпы капитал құрылымындағы қарыз капиталы үлесінің өсуінен болған потенциалды қаржы қиындықтарымен және агенттік шығындармен байланысты қарыз құралдарын тарту және шығындарды ұлғайту нәтижесіндегі салық есебінен белгілі бір үнемдеулер арасындағы келісім нәтижесінде қол жеткізуге болады.
Келісімдік үлгілерді қарыз капиталдарын тартудың дұрыстығы туралы шешім қабылдау кезінде пайдалануға болады, себебі қаржы қиындықтарымен және агенттік шығындармен байланысты жұмсауларды, қарыз құралдарын тарту нәтижесінде пайда болатын, салықтан үнемделген қаржы сомасымен салыстыруға мүмкіндік береді:
1) Қарыз капиталын үлкен көлемдерге тарту мүмкіндігі бар, қауіп-қатерге ұшырау мүмкіндігін төмен ұйымдарға қарағанда;
2) Қаржы қиындығына ұшырау мүмкіндігі жоғары, қауіп-қатер деңгейі биік ұйымдарға қарыз капиталын аз көлемде пайдалану қажет, бұл жерде табиғи шектеуші салықтық үнемдеудің көлемі болады.
Компромисстік үлгілерді пайдалануда материалды емес активтерді көбірек ұйымдардың материалды активтері көп ұйымдарға қарағанда қарыз құралдарын тарту мүмкіндіктері жоғары болатынын ескреу керек. Бұл қаржы қиындықтарын жеңуге арналаған шығын көлемі қаржының келу мүмкіндігінен ғана емес, ұйым активтерінің формасымен (материалды активтерге қарағанда, материалды емес активтер тезірек құнын жоғалтады) белгіленетін мүмкін болатын зиянға байланысты.
Қаржылай қамсыздандыру көздерін таңдауда салық салу ставкасының мөлшері өте маңызды: салықтық ставкасы үлкен емес ұйымдарға қарағанда, салықтық ставкасы үлкен үйымдардың қарыз капиталын пайдалануға арналған үнемдеудің мөлшері көп болады (сондықтан, бұлар қарыз құралдарын көбңрек тарта алады)
(3.1) Үлгісі үлкен дәрежеде шынайы жағдайларға жақындатылған, алайда, тәжірбие жүзінде оны қолдану қиын. Ұнамдылығына қарамастан, компромисстік үлгілер әр уақытта тәжірбиелік қолданысқа ие бола бермейді. Осылай, профессор Г.Дональдсон капитал құрылымының қалыптасу тәжірбиесін зерттей отырып, ұйымдар өз қызметін үлестірілмеген табыс пен акционерлік капитал есебінен қаржыландыруды дұрыс көретіндігін анықтады. Жаңа жобаларды қаржыландыруға қаржы жетпей қалған жағдайда, олар, ең алдымен жаңа кәдімгі акцияларды шығармай, қарыздар мен конвертацияланатын қарыздық міндеттемелерді шығаруды қолданады. Осылайша, Г.Дональдсон жеке капитал көздерін бірдей емес екі бөлімге бөлді: компромисстік үлгілерге қарама-қайшы келетін , үлестірілмеген табыс және кәдімгі жаңа акциялар.
Капитал құрылымының қалыптасуындағы көзқарастардың қарама-қайшылық тұжырымы. Бұл концепция негізін меншік иелерінің, кредиторлардың және менеджрлердің капиталды тиімді басқару процесіндегі көзқарастары мен ақпараттық деңгейінің әр алуандығы туралы жағдай құрайды. Оларды теңестіру капиталдың жеке элементтері құнының ұлғаюына әкеледі.
Орташа еселенген құн критериі (ұйымның нарықтық құны) бойынша капитал құрылымын оптимизациялау процессіне жеке түзетулер енгізеді. Бұл тұжырым жеке жағдайларының авторлары (М.Гордон, М.Дженсен, У.Миклинг, Д.Галлей, Р.Масюлис, С.Майерс , т.б) келісімдік тұжырым мәнін өзгертпестен, жаңа факторларды қосу есебінен оның тәжірбиелік қолдану аясын айтарлықтай кеңейтті.
Көзқарастар қарама - қайшылығы тұжырымының мәні капитал қалыптасуында үш теорияны құрайды:
1. Ассимметриялық ақпарат теориясы, экономикалық жақсы дамыған елдердің өзінде, келесі кезеңде іске асатын және барлық аспектілерінде капитал нарығы толық болмауына негізделеді. Шынайы жұмыс жасайтын нарық өзінің толық болмауынан, жеткіліксіздігінен оның жеке қатысушыларына ұйымның даму перспективасы туралы адекватты емес (ассимметриялық) ақпаратты қалыптастырады. Бұл жеке қатысушыларды ұйымның болашақ табыс деңгейі мен қауіп-қатер деңгейін біркелкі емес баға беруіне әкеледі.
Ақпаратттың ассиметриялығы ұйымның менеджерлеріне (басқару персоналы) инвесторлары мен кредиторларына қарағанда қарастыратын аспект бойынша ақпарат толық болады (акционерлер мен басқа инвесторларға қарағанда менеджерлер ұйымның шынайы жағдайы мен даму перспективалары туралы жақсы біледі.) Ақпараттың мұндай ассимметриялығы капитал құрылымы қатынасында шешім қабылдауға елеулі түрде әсер етуі мүмкін. Егер инвесторлар мен кредиторлар менеджерлер сияқты ақпаатқа ие болса, онда олар да капиталдың табыстылық деңгейіне өз талаптарын дұрыс қалыптастырар еді; бұл өз кезегінде, кәсіпорынның нақты жағдайы мен оның даму перспективаларына сәйкес капитал құрылымын оптимизациялауға мүмкіндік береді.
2. Сигналдау теориясы ассимметриялық ақпарат теориясының логикалық дамуы болып табылады. Бұл теория мынаған негізделеді: яғни, капитал нарығы инвесторлар мен кредиторларға менеджерлердің мінез-құлқы арқылы ұйымның даму перспективасы туралы сигнал береді. Жағымды даму перспективасы болған жағдайда, менеджерлер капиталға деген қажеттілікті қарыз құралдары арқылы қанағаттандырады (бұл жағдайда, болашақтағы табыс тек қана баяғы иелеріне тиіс болады және кәсіпорынынң нарықтық бағасының өсуіне жағдай жасайды). Жағымсыз даму перспективасында, менеджерлер қаржылық ресурстарға деген сұранысты сырттан меншікті капитал тарту, яғни болашақтағы шығындар соммасымен бөлісуге болатын, инвесторлар шеңберінің кеңеюі есебі арқылы қанағаттандырады. Сигналдау теориясы ассимметриялық ақпарат шарттарында, инвесторлар мен кредиторларға ұйымға капитал беруде өз шешімдерін қорытындылауға мүмкіндік береді.
3. Мониторингтік шығындар теориясы (бақылауды жүзеге асыру үшін шығындар теориясы) ұйымның иелері мен кредиторлардың ақпарат иелену деңгейі мен әр түрлі қызығушылықтарға негізделеді. Кредиторлар кәсіпорынға капитал бере отырып, ассимметриялы ақпараттар шартында капиталды қолданудың тиімділігін мен қайтарымдылығын бақылауды талап етеді. Мұндай бақылауды жүзеге асыру үшін кететін шығындарды кредиторлар кредит үшін төленетін пайыздық ставкаға қосу арқылы ұйым иелеріне аударуға тырысады. Қарыз капиталының меншікті салмағы қаншалықты көп болған сайын, мониторингтік шығындар деңгейі де соғұрлым жоғары, яғни, мониторингтік шығындар қарыз капиталының үлесі өскен сайын ол да өсуге бейім болады, яғни бұл капиталдың орташа өлшенген құнының өсуі, сәйкесінше, нарықтық бағасының төмендеуіне әкеледі.
Осылайша, мониторингтік шығындардың болуы қарыз капиталын пайдаланудың тиімділігін шектейді және оның құрылымын оптимизациялауда ескеріледі.
1.2 Капитал құрылымының теориясы: Модильяни-Миллер үлгiлерi
1958 жылы Франко Модильяни және Мертон Миллер қазіргі заманғы сай қаржылық менеджменттің ең таңқаларлық еңбектерін жариялады: кез-келген ұйымның құны оның тек қана болашақ табыстары және сәйкесінше, оның капитал құрылымына тәуелсіз деген шешімге келді. Бұл қорытындының салдары өте ауқымды болды және қаржылық менеджмент ассоциациясы мүшелерінің бағалауы бойынша бұл еңбек алдыңғы еңбектерге қарағанда, қаржыны басқару тәжірбиесіне үлкен әсерін тигізді.
Олар зерттеулерінде екі кәсіпорынды қарастырды: оның бірі қарыз капиталын тартпайды (яғни, қаржылыұ тәуелсіз); екіншісі, қарыз капиталын тартады. (қаржылық тәуелді). Олар қарастырған ұйымдар тек қана капитал құрылымымен ғана ерекшеленеді.
Модильяни және Миллер өз модельдерін қорытындылау барысында, бірнеше шектеулер енгізді:
тиімді капитал нарығы бар деп ойлай отырып, қызығушылар үшін тең және тегін ақпараттың болуы, брокерлерге комиссиялық төлемдердің болмауы, олардың іс-әрекеттерінің рационалды сипатта болуы , кез-келген бағалы қағазды бөлшектерге бөлу мүмкіндігі, барлық инвесторлар үшін бірдей пайыздық ставканың болуы;
барлық ұйымдар үшін бірдей өндірістік тәуекел деңгейі, яғни барлық ұйымдар бір тәуекел тобында болуы;
Барлық инвесторлар үшін табыстың бірдей көлемі мен тәуекелділігі;
- қарыздар бойынша тәуекелсіз пайыздық ставкалар (нарықта қаралып отырған кезеңде, барлық инвесторлар мен кредиторлар үшін салынатын немесе берілетін қарыздық капитал үшін бірегей тәуекелсіз пайыздық ставка);
- жеке түлғалар қарыздық операцияларды тәуекелсіз ставкамен жүргізе алады;
- барлық ақша ағымдарының мерзімсіз сипаты (яғни өсу темпі нольге тең, ал табыс тұрақты көлемге ие), басқаша айтқанда, күтіліп отырған ақша ағымдары мерзімсіз аннуитеттерді сипаттайды (яғни, табыстардың өсуі болжанбайды);
- ұйымның барлыұ табысы дивидендтерге төлеуге жұмсалады;
- ұйымдар мңндеттемелердің тек екі ғана түрін ұсынады: тәуекелсіз ставкалы карыз және акциялар (тәуекелді капитал);
- банкроттыққа байланысты шығындар болмайды;
- салықтардың болмауы, яғни салықтардың толығымен болмауы;
Сірә, бұл шектеулердің кейбіреулерін шынайы деп қабылдауға болмас, алайда, Модильяни мен Миллердің бұл шектеулері негізгі қорытындыларға маңызды әсер бермейді. Содан басқа, кейбір шектеулер анықталды немес толығымен алынып тасталды.
Бұл зерттеушілердің қорытындыларымен алынған нәтижелер олардың шарттарымен, яғни заңды және жеке тұлғалар үшін салықтың болуы немесе болмауы ажыратылды. Модильяни мен Миллер қалыптастырған негізді ойларды қарастырмас бұрын, келесі белгілермен танысайық:
L - қарыз капиталын пайдаланатын және қаржылық тәуелді ұйым;
U - қарыз капиталын тартпайтын қаржылай тәуелсіз ұйым;
VU- қаржылай тәуелсіз ұйымның нарықтық бағасы U (ұйымның қарыздық міндеттемелерін қоспағандағы бағасы) ;
VL- қаржылай тәуелді ұйымның нарықтық бағасы L (ұйымның қарыздық міндеттемелерін қосқандағы бағасы) ;
S - ұйымның меншікті капиталын нарықтық бағалау (акционерлік капиталдың нарықтық бағасы);
Z(D) - ұйымның қарыз капиталының нарықтық бағалау (қарыз капиталының нарықтық бағасы);
NOI - операциондық табыс (салық және пайыз төлегенге дейінгі табыс);
CCSU - қаржылай тәуелсіз ұйымның меншікті капитал көзінің бағасы; (акционерлік капиталдың талап ететін табысы)
CCSL - қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал көзінің бағасы;
CCZ- қаржылай тәуелді ұйымның қарыз капиталы көзінің бағасы;
T - табысқа салынатын салық ставкасы;
Ta - жеке тұлғалардың акцияларды иеленуіне байланысты табыс салығының ставкасы;
To -- жеке тұлғалардың облигацияларды иеленуіне байланысты табыс салығының ставкасы;
Заңды және жеке тұлғаларға салық болмаған кездегі теория логикасы. Модильяни және Миллер келесі екі тұжырымды дәлелдеді.
1. Салық болмаған жағдайда, ұйымның нарықтық бағасы капитал құрылымына бағынышты емес (яғни, қаржыландыру әдісі) және ол оның операциондық табысының яғни, осы ұйымның тәуекел классына сәйкес ставкасын капитализациялау арқылы анықталады:
VU= VL= NOICCSU. (7.2)
2. Қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал бағасы аналогты қаржылай тәуелсіз ұйымның меншікті капитал бағасына және қаржылай тәуелсіз ұйымды қаржыландырудың қаржылық леверидж коэффициенті көлемінің меншікті және қарыз капиталының бағалық мәндеріндегі айырмасымен анықталатын, тәуекел премиясына тең.
CCSL=CCSU+Тәуекел үшін премия= CCSU+(CCSU-CCZ)x(ZS) (7.3)
мұндағы: ZS - қаржылық леверидж коэффициенті (меншікті және қарыз капиталының арақатынасы),
CCSU+(CCSU-CCZ)x(ZS) - тәуекел үшін сыйақы.
Бұл екі тұжырым , қарыз капиталы үлесінің капитал құрылымында(яғни, арзан қарыз көздерін тарта отырып, құрылымды өзгерту) артуы ұйымның нарықтық бағасын жоғарылатпайды, себебі, арзан қарыз капиталын тартудан түскен пайда меншікті капитал бағасын тәуекел деңгейінің артуына байланысты ұлғайтылып, балансталады(яғни, арзан қаржыны тарту тәуекел деңгейінің және меншікті капиталдың артуына алып келеді).
Модильяни және Миллер теорияларының қорытындылары бойынша, салықтар болмаған жағдайда, капитал бағасы , сонымен қатар, ұйымның құны капитал құрылымына тәуелді емес.
Бірінші тұжырымды дәлелдеу үшін ғалымдар арбитраждық операция тәжірбиесін қолданды (тәуекелсіз табыс табу мақсатында бір уақытта аналогты қаржылық құралдарды алып - сату). Арбитраждық операцияға мысал - сол актив (мысалы, акциялар) әр түрлі капитал нарығында әр түрлі бағаға ие.
Бұл жағдайда инвесторлар акцияларын қымбат ұйымға сатып, арзан ұйымның акцияларын сатып алады. Бұл процесс ұйымдардың нарықтық бағасы түзелмегенге дейін жүзеге аса береді. Бұл ұйымдардың бағасының түзелуі сол бір ұйымның акция бағаларының өсуі (сұраныстың ұлғаюына байланысты) және келесі ұйымның акция бағаларының түсуі арқылы болады (сұраныстың төмендеуі нәтижесінде).
Екінші тұжырымның дәлелдемесі бірінші тұжырымға сүйенеді. Салықтардың болмауы, яғни қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал бағасы келесі формула бойынша есептеледі:
CCSL=(NOI-CCZxZ)S (7.4)
V=S+Z, ескере отырып, формуланы түрлендіреміз (7.1):
NOI= CCSU* S+Z.
Бұл мәнді NOI (7.4)-ке қойып, (7.3) формуласының дәлелін аламыз.
Дәлелденген тұжырымдардың маңызды салдары болып WACC мәнінің тұрақтылығы болып табылады. Қаржылай тәуелсіз ұйымға:
WACC= CCSU.
Орта арифметика және (7.3) формуласын қолдана отырып, қаржылай тәуелді ұйым үшін:
WACC= CCSL x (S(S+Z))+ CCSZ x (Z(S+Z))= CCSU(S(S+Z)) + +CCSU(Z(S+Z)) - CCZ(Z(Z+S))+CCZ(Z(Z+S))=CCS (7.5)
Осылайша, капитал құрылымының өзгеруі WACC өзгеруіне әкелген жоқ. Формуланы (7.2) келесідей жазсақ болады:
VU= VL= NOICCSU.
Заңды тұлғалардың табысына салынатын салықты ескеретін теория логикасы. 1963 жылы Модильяни және Миллердің, ұйымның табысына салынатын салықты ескерген, капитал құрылымына арналған екінші мақаласы шықты. Бұл жағдайда, капитал құрылымы ұйымның нарықтық бағасына әсер етті: қарыз құралдарын қолдану кәсіпорынның бағасын арттырады, себебі қарыздарға төленетін пайыздар салық салынатын табыстан алынып тасталынады, нәтижесінде операциондық табыс көлемі ұлғаяды. Осы айтылған капитал құрылым теориясы, біріншісі сияқты, екі тұжырымнан тұрады.
1. Қаржылай тәуелді ұйымның нарықтық бағасы сол сияқты қаржылай тәуелсіз ұйымның сол топтағы тәуекелі мен табысқа салынатын салық пен қарыз капиталының нарықтық бағасының көлеміне тең болатын, қаржылық леверидж әсерінің соммасына тең.
VL=VU+T x Z, (7.6)
VU мәні қарыздық қаржыландыру болмаған жағдайда, сандық түрде тең S, келесі формула бойынша табылады:
S= VU=NOI x (1-T)CCSU.
(7.6) формуламен сипатталған модель, Модильяни мен Миллердің қаржылық тәуелді ұйымның нарықтық бағасының идеалды моделі деп атайды, себебі, бұл модель идеалды шарттарда құрылып, маңызды әсері бар факторларды ескермеген.
Осы модельге сәйкес, қарыз капиталының үлесі артқанда қаржылық леверидж әсері де артады; нәтижесінде 100 % қарыз капиталын тартқанда, ұйымның бағасы максималды деңгейге жетеді. Қарыз капиталы болмаған жағдайда, ұйым құны меншікті (акционерлік) капиталдың нарықтық бағасына тең.
2. Қаржылай тәуелді ұйымның меншік капиталының құны аналогты қаржылық тәуелсіз ұйымның және
Қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капитал бағасы аналогты қаржылай тәуелсіз ұйымның меншікті капитал бағасына және (қаржылай тәуелсіз ұйымды қаржыландырудың қаржылық леверидж коэффициенті көлемінің меншікті және қарыз капиталының бағалық мәндеріндегі айырмасымен анықталатын) түзетуге көбейтілген, және табысқа салық салуды ескеретін тәуекел премиясына тең:
CCSL=CCSU+(тәуекел үшін сыйақы)(1-T)=CCSU+(CCSU-CCZ)(ZS)(1 -Т)
(7.8)
Нәтижесінде, қаржылай тәуелді ұйымның меншікті капиталы салық салу болмаған жағдайда жай жылдамдықпен көбейеді, сондықтан, қарыз құралдарының үлесі капиталдың орта өлшенген бағасын төмендетуге және қаржылық леверидж деңгейінде ұйым бағасы өседі.
(7.6) және (7.7) формулаларының негізінде, дәлелденеді:
VL= (NOI x (1-T)) WACC (7.9)
(7.9) формула ұйымның нарықтық бағасын анықтайтын маңызды факторларды береді. Олар: пайыз бен салық төлегенге дейін, капиталдың орта өлшенген құны және салық даңгейі. Бұлардың алғашқы екі факторын тікелей реттуге болады, ал соңғысы тек қана жанама реттеуге жатады.
Капитал көздерін қолдауға ктетін шығындарды азайту мен пайданы жоғарылату қйымның нарықтық бағасын арттыруға себеп болады, сондай-ақ оның иелерінің де жағдайының жақсаруына септігін тигізеді.
Заңды және жеке тұлғалардың табысына салынатын салықты ескеру теориясының логикасы. 1976 жылы Миллер ұйымның нарықтық бағасына әсер ететін қарыз капиталының заңды және жеке тұлғалардың салығын ескеретін модельді жетілдірді. Есепке акцияларды иеленуден түсетін жеке табыс салығы және қарыз беруден түсетін жеке пайдаға салынатын салық есепке алынды. Миллер көрсеткендей, қаржылық тәуелді және тәуелсіз ұйымдардың нарықтық бағасы келесі формула арқылы табылады:
VU = (NOI x (1-T) x (1-Ta))CCSU; (7.10)
VL= VU+ (1-(1-N) x (1-Ta)) ((1-To)) x Z; (7.11)
(7.11) Миллер моделі ретінде таныс. Миллер модельінің негізгі қорытындысы жеке табысқа салынатын салық қарыз капиталдарын тартудан табысты азайтады, яғни, салықтарды енгізу инвесторлар басқаруындағы табысты төмендетеді және ұйымның бағасы да азаяды.
1.3 Модильяни-Миллер үлгiсi мен Миллер үлгiсiн сынау
Математикалық тұрғыдан қарағанда капитал құрылымы мен ұйым бағасының арасындағы логикалық және тартымдылығының байланыстарына қарамастан Модильяни - Миллер моделі сынауға ұшырайды. Негізінен бұл сынау, теория алғышарттарына байланысты болды (теортикалық ситуациялар нарықтағы шынайы ситуацияларға сай емес).
Корпоративті және жеке леверидж категорияларының ұқсастығы күдік туғызып тұр. Бірінші тұжырымды дәлелдеу үшін қолданатын арбитражды әдіс теориясымен негіздеу кезінде ұйымның капитал көздерінің құрылымының өзгеруі U: L ұйымында орын алатын қорпоративті қаржылық леверидж сыртқы көздер ретінде акционерлер келгенде, жеке қаржылық левериджбен алмастырылды.
Брокерлік шығындарға назар салмау көрсетіледі.
Модельдерде мүмкін қаржылық қиындықтармен пайда болатын банкроттыққа байланысты шығындар ескерілмейді. Қарыз қаражаттарының үлесінің артуы банкроттық тәуекелге және, сәйкесінше, тікелей және жанама шығындарда көрсетілетін қаржылық шығындар пайда болуына алып келеді. Тікелей шығындар банкроттық жағдайында ұйымды жоюмен байланысты (мүлікке зиян келтіру, құқықтық қызметтер, әкімшілік шығыстар). Жанама шығындарға қаржылық қиындықтармен туындаған, арнайы басқару шешімдерімен қамтамасыз ету, тұтынушылар, материал жабдықтаушылар мен басқа да контрагенттердің іс-әрекеттері жатады. Бұл шығындар жетерліктей көп және кйбір жағдайларда 20% дейін жетеді. Қаржылық қиындықтар күтілетін акционерлердің капитал табыстылығының ұлғаюы және ұйым құнының азаюы арқасында, капитал құнын арттырады.
Ұйымның тәуекелсіз мөлшерлемесі қарыз капиталын тарту алғышарты қаралмаған.
Модильяни - Миллер теорияларының ұйымның құнын максимизациялау үшін қарыз капиталын 100 пайыз қолдану қажеттілігі шынайы емес салдары күмән туғызады.: барлық жағдайдағы қарыз капиталының меншікті салмағының өсуі әрқашан капиталдың орта өлшенген бағасының төмендеуіне және ұйымның нарықтық бағасының өсуі.
Бұл концепцияны тәжірбиеде қолдану ұйымның қарыз капиталын қолдануын максимизациялауға және кей жағдайда оның қаржылық тұрақтылығын жоғалту мен банкроттыққа ұшыратады. Сондықтан, бір факторлы модель, Модильяни - Миллер моделі қысқартылған және қарыз капиталын 100 пайыз қолдану тек қана оптимизация шарты ретінде пайдалану шындығында үйлеспейтін болып табылады.
1.4 Капиталдың мақсатты құрылымы
Тұрақты экономика жағдайында ұйымдардың шаруашылығын қаржыландыру жүйесі тұрақты болмай тұр, әсіресе қалыптасу этапында. Өндіріс масштабы, шаруашылық түрлері, контрагенттермен байланыс ақпарат көзі ретінде оптималды бизнес түрі мен нақты ұйымға қалыптасып отыр.
Қарапайым жағдайда, меншікті және қарыз капиталының оптималды арақатынасы туралы айтуға болады; бұдан да жалпы жағдайда қарсатырсақ, құрылымда барлық қолданатын қаржы көздері арқылы бағалауға болады.
Оптималды капитал құрылымы меншікті және қарыз капиталының барысында рентабельділік және қаржылық тұрақтылық коэффициент арасындағы пропорцияның болуы, яғни ұйымның нарықтық бағасының максимизациялануы.
Капитал құрылымын оптимизациялау ұйымды қайта құру мен құру барысында, оның қалыптасу процессіндегі басқару шешімдерінің қиын мәселелері болып табылады.
Капитал құрылымының концепциясы теориясы ұйымның нарықтық бағасын көтеретін даму стратегиясының бағытын таңдауға қалыптастырады. Капитал құрылымының қазіргі заман теориясы әрбір ұйымдағы оптимизациялаудың методикалық инструменттерін береді. Мұндай оптимизацияның негізігі критерилері:
1) кәсіпорын шаруашылығының табыстылығы мен тәуекелінің қалыпты деңгейі.
2) кәсіпорын капиталдының орташа құнын максимизациялау.
3) кәсіпорынның нарықтық құнын максимизациялау: капитал құрылымын оптимизациялау критерийлерін әрбір кәсіпорын жеке анықтайды. Сондықтан, кез келген кәсіпорын қолданатын бірегей оптималды капитал құрылымы жоқ.
Оптимизациялау процессі капиталдың мақсаттты құрылымын бекітуді болжайды, себебі, қарыз және меншікті қаражаттардың таңдалынған критерийлердің оптимизациялауға мүмкіндік беретін, ұйымның қарыз және меншікті қаржыландырудың арақатынасы болып табылады. Мақсатты капитал құрылымы ұйым шаруашылығының тәуекел және табыстылық деңгейінің берілген көлемін қамтамасыз етеді, оның нарықтық құнын максимизациялайды және орташа өлшенген құныны минимизациялайды. Капиталдың мақсатты құрылымын, менеджерлері мен иелерінің қаржылық идеологиясын көрсетеді және дамудың стратегиялық мақсатты нормативтер жүйесіне енеді. Капиталдың мақсатты құрылымы көрсеткішінің динамикасы өзгермелі және сондықтан, периодты түрде түзетуді қажет етеді. Капитал құрылымының динамикасын түсіндіруде келесі әдістер бар:
1) капитал құрылымының динамикасы методикалық инструментарий ретінде теориялық әдісті бекіту арқылы анықталады. Сондықтан қазіргі капитал құрылымының теориялары капиталды статистикалық және динамикалық деп бөледі.
2) капиталдың мақсатты құрылымы кез келген капитал құрылымы теориясы қарастыратын нақты факторлармен анықталады.
Екінші әдісті көбірек негізделген деп саналады. Компромиссті концепция теориясының негіздерін динамикада өзгермелі факторларда құрайды, олар: пайыз ставкасы, табысқы салынатын салық деңгейі, капиталды тарту үшін кететін операциялық шығындар.
Қаржылық шешімдерді қабылдаудың бірінші кезеңі болып, коммерциялық тәуекелге әсер бертеін факторларды талдау болып табылады. Коммерциялық тәуекелді бағалаудан кейін, қаржылық тәуекелдің мүмкін болатын көлемі туралы шешімді қабылдау және капиталды мақсатты құрылымы қалыптасады. Капиталдың мақсатты құрылымы ретінде, менеджерлердің иннвестициялық және қаржылық шешімдерді қабылдау кезінде бекітілетін қарыз және меншікті капитал арақатынасы болыа табылады. Бұл құрылым қатып қалған емес. Ол уақыт өте өндіріс пен өткізу шарттарының өзгеруі болғанда, ол да өзгереді, бірақ, әр нақты кезеңде корпорация басшылығы мақсаттты құрылым туралы нақты елестері бар және барлық қаржылық шешідер осы капитал құрылымына жетуге бағытталады. Егер, нақты қарыз капиталы үлесінің мақсатты құрылымдағы үлесінен аз болса, онда капитал өсуі облигациялық қарыз орналастыру және ұзақ мерзімді банктік несие таррту арқылы жүзеге асады. Ал қарыз капиталының үлесі мақсатты құрылымындағы үлесінен көп болса, шешімдер меншікті капитал көздерін таңдау арқылы қабылданады. (бөлінбеген пайда, акциялардың қосымша эмиссиясы).
Капитал құрылымына байланысты қаржылық шешімдер - бұл тәукелмен табыстылық арасындағы компромисс.
Қарыз капиталы үлесінің артуы, таза ақша ағымының тұрақсыдығын артады.
Қарыз капиталының үлесі барынша жоғары мәндері меншікті капитал табыстылығының жоғары мәнін қамтамасыз етеді.
Таңдау акциялардың нарықтық бағасы мен акционерлік капиталға әсер етеді: жоғары тәуекел акция құнын төмендетуге, ал күтілетін табыс бағаны көтереді. Оптималды капитал құрылымы ретінде, тәукел мен табыстың оптималды қатынасы қамтамасыз ететін, сәйкесінше, акция құнын максимизациялайтын меншікті және қарыз капиталының арақатынасы болып табылады.
Капитал құрылымын басқару мақсаты - ұзақ мерзімді қаржылық ресурстарды тарту шығындарын минимизациялау және сонымен капитал иелеріне салынған қаражаттары үшін максималды нарықтық бағаны қамтамасыз ету болып табылады.
Алайда, мақсатты капитал құрылымы әрқашан оптималды емес. Басшылықтың мақсатты құрылымына таңдауына бірнеше фактор әсер етеді.
Негізгі 4 факторды қарасттырайық:
Коммерциялық тәуекелді бағалау, яғни нақты активтерді қолданудан пайда ... жалғасы
Сіз бұл жұмысты біздің қосымшамыз арқылы толығымен тегін көре аласыз.
Ұқсас жұмыстар
Пәндер
- Іс жүргізу
- Автоматтандыру, Техника
- Алғашқы әскери дайындық
- Астрономия
- Ауыл шаруашылығы
- Банк ісі
- Бизнесті бағалау
- Биология
- Бухгалтерлік іс
- Валеология
- Ветеринария
- География
- Геология, Геофизика, Геодезия
- Дін
- Ет, сүт, шарап өнімдері
- Жалпы тарих
- Жер кадастрі, Жылжымайтын мүлік
- Журналистика
- Информатика
- Кеден ісі
- Маркетинг
- Математика, Геометрия
- Медицина
- Мемлекеттік басқару
- Менеджмент
- Мұнай, Газ
- Мұрағат ісі
- Мәдениеттану
- ОБЖ (Основы безопасности жизнедеятельности)
- Педагогика
- Полиграфия
- Психология
- Салық
- Саясаттану
- Сақтандыру
- Сертификаттау, стандарттау
- Социология, Демография
- Спорт
- Статистика
- Тілтану, Филология
- Тарихи тұлғалар
- Тау-кен ісі
- Транспорт
- Туризм
- Физика
- Философия
- Халықаралық қатынастар
- Химия
- Экология, Қоршаған ортаны қорғау
- Экономика
- Экономикалық география
- Электротехника
- Қазақстан тарихы
- Қаржы
- Құрылыс
- Құқық, Криминалистика
- Әдебиет
- Өнер, музыка
- Өнеркәсіп, Өндіріс
Қазақ тілінде жазылған рефераттар, курстық жұмыстар, дипломдық жұмыстар бойынша біздің қор #1 болып табылады.
Ақпарат
Қосымша
Email: info@stud.kz